<\/span><\/h2>\n\n\n\nAktiesammenl\u00e6gning er en procedure i selskabsretten, hvor flere aktier konsolideres til \u00e9n, og har l\u00e6nge v\u00e6ret anvendt som en metode til at k\u00f8be aktion\u00e6rer ud. Fordelen ved denne metode er, at den kr\u00e6ver lavere stemmeret end kravet om s\u00e6rlig kontrolaktion\u00e6rs aktieoverdragelseskrav, det vil sige, at den kan gennemf\u00f8res med en s\u00e6rlig beslutning p\u00e5 generalforsamlingen.<\/p>\n\n\n\n
Den juridiske grundlag for denne metode er artikel 180 i den japanske selskabslov <\/sup>. For at gennemf\u00f8re kr\u00e6ves en s\u00e6rlig beslutning p\u00e5 generalforsamlingen med tilslutning fra mindst to tredjedele af de stemmeberettigede aktion\u00e6rer til stede (artikel 309, stk. 2, nr. 4 i den japanske selskabslov) <\/sup>. Kernen i proceduren er at fasts\u00e6tte en ekstremt h\u00f8j sammenl\u00e6gningsrate (for eksempel 10.000 aktier til \u00e9n aktie), s\u00e5ledes at minoritetsaktion\u00e6rernes aktiebesiddelse bliver til en br\u00f8kdel af en aktie, som ikke kan udg\u00f8re en hel aktie <\/sup>.<\/p>\n\n\n\nDen konkrete procedure starter med, at bestyrelsen foresl\u00e5r aktiesammenl\u00e6gningen for generalforsamlingen, herunder \u00e5rsagerne til sammenl\u00e6gningen, sammenl\u00e6gningsforholdet og datoen for ikrafttr\u00e6delsen (artikel 180, stk. 4 i den japanske selskabslov) <\/sup>. N\u00e5r generalforsamlingen har vedtaget den s\u00e6rlige beslutning, gennemf\u00f8res aktiesammenl\u00e6gningen p\u00e5 den fastsatte dato. Som et resultat vil minoritetsaktion\u00e6rerne kun besidde en br\u00f8kdel af en aktie, som ikke giver dem rettigheder som aktion\u00e6rer <\/sup>. Derefter s\u00e6lger selskabet de samlede br\u00f8kaktier i overensstemmelse med procedurerne fastsat i den japanske selskabslov (oftest opk\u00f8bt af den dominerende aktion\u00e6r eller selskabet selv), og udbetaler provenuet til de oprindelige ejere af br\u00f8kaktierne, hvilket fuldender den reelle udk\u00f8bsproces <\/sup>.<\/p>\n\n\n\nDer er ogs\u00e5 fastsat omfattende beskyttelse af minoritetsaktion\u00e6rerne. Aktion\u00e6rer, der mods\u00e6tter sig aktiesammenl\u00e6gningen, har ret til at stemme imod p\u00e5 generalforsamlingen og derefter kr\u00e6ve, at selskabet k\u00f8ber deres aktier til en “retf\u00e6rdig pris” (retten til at anmode om opk\u00f8b af aktier i henhold til artikel 182-4 i den japanske selskabslov). Dette er en separat rettighed, der kan ud\u00f8ves f\u00f8r behandlingen af br\u00f8kaktier. Desuden kan aktion\u00e6rer, der er utilfredse med salgsprisen p\u00e5 br\u00f8kaktierne, anmode en domstol om at fasts\u00e6tte prisen (artikel 182-5 i den japanske selskabslov) <\/sup>. Yderligere, hvis der er fejl i beslutningsproceduren eller indholdet af beslutningen er urimeligt, er det ogs\u00e5 muligt at anl\u00e6gge sag for at f\u00e5 beslutningen annulleret <\/sup>.<\/p>\n\n\n\nEn vigtig afg\u00f8relse vedr\u00f8rende legitimiteten af denne metode blev truffet af Sapporo-distriktsdomstolen den 11. juni 2021 (2021) <\/sup>. I denne sag blev det diskuteret, om aktiesammenl\u00e6gning med det form\u00e5l at k\u00f8be aktion\u00e6rer ud var i strid med princippet om aktion\u00e6rernes lighed. Domstolen konkluderede, at s\u00e5 l\u00e6nge sammenl\u00e6gningsraten anvendes ensartet over for alle aktion\u00e6rer, er det en procedure forudset af selskabsloven, og det strider ikke mod princippet om aktion\u00e6rernes lighed. Denne dom har stor betydning, da den underst\u00f8tter lovligheden af en metode, der er bredt anvendt i praksis.<\/p>\n\n\n\n<\/span>Metode 3: Anvendelse af aktieklasser med en fuld opk\u00f8bsklausul<\/span><\/h2>\n\n\n\nAt anvende aktieklasser med en fuld opk\u00f8bsklausul er blandt de fire metoder den mest komplekse procedure, men det er en kraftfuld cash-out teknik, der udnytter fleksibiliteten i det japanske selskabslovs (Companies Act) system for aktieklasser. Denne metode kan muligg\u00f8re fuldst\u00e6ndig datterselskabsdannelse, selv i betwistede situationer, hvis den dominerende aktion\u00e6r kan sikre sig to s\u00e6rlige generalforsamlingsbeslutninger.<\/p>\n\n\n\n
Metoden er baseret p\u00e5 bestemmelserne i artikel 108, stk. 1, nr. 7, og artikel 171 i den japanske selskabslov. Det mest karakteristiske tr\u00e6k er kravet om to trin af s\u00e6rlige beslutninger, hvor hver kr\u00e6ver et flertal p\u00e5 mere end to tredjedele.<\/p>\n\n\n\n
Proceduren foreg\u00e5r i to trin. I det f\u00f8rste trin \u00e6ndrer selskabet vedt\u00e6gterne gennem en s\u00e6rlig generalforsamlingsbeslutning for at konvertere alle udstedte almindelige aktier til en ny type aktier (aktieklasser med en fuld opk\u00f8bsklausul), som selskabet kan opk\u00f8be gennem en generalforsamlingsbeslutning. I det andet trin indkalder selskabet igen til en s\u00e6rlig generalforsamling for at beslutte at opk\u00f8be alle aktieklasser med en fuld opk\u00f8bsklausul (i henhold til den japanske selskabslov artikel 171). I denne beslutning fasts\u00e6ttes betalingen for opk\u00f8bet, hvorved den dominerende aktion\u00e6r modtager nye almindelige aktier, mens mindretalsaktion\u00e6rerne modtager kontanter eller andre aktier, der udg\u00f8r en br\u00f8kdel af en aktie. Dette resulterer i, at mindretalsaktion\u00e6rerne ender med at modtage kontanter og forlader selskabet.<\/p>\n\n\n\n
Beskyttelsen af mindretalsaktion\u00e6rerne er ogs\u00e5 totrins. Aktion\u00e6rer, der stemmer imod vedt\u00e6gts\u00e6ndringsbeslutningen i det f\u00f8rste trin, kan ud\u00f8ve deres ret til at anmode om opk\u00f8b af deres aktier. Efter beslutningen om aktieopk\u00f8b i det andet trin kan utilfredse aktion\u00e6rer anmode en domstol om at fasts\u00e6tte en retf\u00e6rdig opk\u00f8bspris (i henhold til den japanske selskabslov artikel 172).<\/p>\n\n\n\n
En dom fra Tokyo High Court den 6. oktober 2020 (MAG Net Holdings-sagen) illustrerede tilgangen til prisfasts\u00e6ttelse i denne metode. Denne retspraksis fremh\u00e6vede en retlig tilgang til en omhyggelig v\u00e6rdians\u00e6ttelse, der tager h\u00f8jde for virksomhedens v\u00e6rdi under antagelsen af, at cash-out ikke havde fundet sted (den s\u00e5kaldte “hvis det ikke var sket-pris”), og understregede rettens rolle i at beskytte de \u00f8konomiske interesser for mindretalsaktion\u00e6rer.<\/p>\n\n\n\n
<\/span>Metode 4: Anvendelse af aktiebytte<\/span><\/h2>\n\n\n\nAktiebytte er oprindeligt et system designet til omstrukturering inden for en virksomhedsgruppe, men dets fleksibilitet i kompensation kan ogs\u00e5 anvendes til cash-out form\u00e5l. Det bruges is\u00e6r, n\u00e5r et moderselskab \u00f8nsker at g\u00f8re et b\u00f8rsnoteret datterselskab til et fuldt ejet datterselskab.<\/p>\n\n\n\n
Denne metode er baseret p\u00e5 bestemmelserne om aktiebytte i den japanske selskabslov (Artikel 767 og f\u00f8lgende). I et almindeligt aktiebytte modtager datterselskabets aktion\u00e6rer moderselskabets aktier som kompensation, men n\u00e5r form\u00e5let er cash-out, kan kompensationen v\u00e6re kontanter (kontant kompensation for aktiebytte) eller anden ejendom. Dette g\u00f8r det muligt at tvangsindl\u00f8se minoritetsaktion\u00e6rerne i datterselskabet. For at gennemf\u00f8re proceduren kr\u00e6ves en s\u00e6rlig resolution ved generalforsamlingen i b\u00e5de moderselskabet og datterselskabet (med mere end to tredjedeles flertal), og den procedurem\u00e6ssige byrde er ikke ubetydelig.<\/p>\n\n\n\n
Det mest v\u00e6sentlige at overveje, n\u00e5r man v\u00e6lger denne metode, er den skattem\u00e6ssige behandling. I et kvalificeret aktiebytte, hvor moderselskabets aktier anvendes som kompensation, kan beskatningen af aktion\u00e6rens kapitalgevinst blive udsat. Men n\u00e5r kompensationen er kontanter, betragtes det som et salg af aktier, og kapitalgevinstbeskatningen opst\u00e5r \u00f8jeblikkeligt. Dette er yderst vigtig information for de minoritetsaktion\u00e6rer, der bliver cashed out, og det spiller en stor rolle i forhandlingerne om transaktionsbetingelserne.<\/p>\n\n\n\n
Som beskyttelse for minoritetsaktion\u00e6rerne har aktion\u00e6rer, der mods\u00e6tter sig aktiebyttet i b\u00e5de moderselskabet og datterselskabet, ret til at anmode om indl\u00f8sning af aktier og kr\u00e6ve, at deres aktier bliver k\u00f8bt til en retf\u00e6rdig pris.<\/p>\n\n\n\n
<\/span>Sammenligning af metoder og strategisk valg<\/span><\/h2>\n\n\n\nValget af metode til cash-out b\u00f8r v\u00e6re en strategisk ledelsesbeslutning, der tager h\u00f8jde for den dominerende aktion\u00e6rs ejerandel af stemmerettigheder, den \u00f8nskede hastighed af proceduren, samt de omkostninger og kompleksiteter, der kan accepteres. Der er ikke \u00e9n metode, der er absolut overlegen; det optimale valg afh\u00e6nger af situationen.<\/p>\n\n\n\n
For en dominerende aktion\u00e6r, der besidder mere end 90% af stemmerettighederne, er “anmodning om overdragelse af aktier mv. fra en s\u00e6rlig dominerende aktion\u00e6r” det mest kraftfulde valg, da det ikke kr\u00e6ver en generalforsamling og kan gennemf\u00f8res hurtigt med blot en bestyrelsesbeslutning. P\u00e5 den anden side, hvis ejerandelen af stemmerettigheder er mellem to tredjedele og under 90%, kan denne metode ikke anvendes, og man m\u00e5 overveje enten “aktiesammenl\u00e6gning” eller “anvendelse af aktier med fuld overtagelsesklausul”. N\u00e5r man sammenligner disse to, er aktiesammenl\u00e6gning generelt mere enkel og hurtig, da det kun kr\u00e6ver \u00e9n s\u00e6rlig beslutning, modsat aktier med fuld overtagelsesklausul, som kr\u00e6ver to s\u00e6rlige beslutninger. “Anvendelse af aktiebytte” bruges prim\u00e6rt til at skabe et fuldt ejet datterselskab mellem moderselskab og datterselskab, hvor man udelukker mindretalsaktion\u00e6rer ved at tilbyde kontant betaling, men dette kr\u00e6ver s\u00e6rlige beslutninger i begge selskaber.<\/p>\n\n\n\n
<\/span>Praksis og retssagsrisiko omkring ‘fair pris’ under japansk lovgivning<\/span><\/h2>\n\n\n\nUanset hvilken metode for udl\u00f8sning af aktion\u00e6rer man v\u00e6lger, er kernen i succes eller fiasko beregningen af en ‘fair pris’. Det er ikke tilstr\u00e6kkeligt blot formelt at overholde de procedurer, der er fastsat af den japanske selskabslov. Den substantielle retf\u00e6rdighed af den kompensation, der betales til minoritetsaktion\u00e6rerne, er det mest kontroversielle punkt og udg\u00f8r den st\u00f8rste retssagsrisiko for et selskab.<\/p>\n\n\n\n
Retssager viser, at domstolene ikke ubetinget accepterer den pris, som selskabet har foresl\u00e5et. Domstolene anvender forskellige metoder til vurdering af virksomhedsv\u00e6rdi, s\u00e5som DCF-metoden, markedsaktiekursmetoden og nettoaktivermetoden, og tager h\u00f8jde for avancerede koncepter som virksomhedsv\u00e6rdien under foruds\u00e6tning af, at transaktionen ikke fandt sted (den s\u00e5kaldte ‘Nakariseba’-pris) og en fair fordeling af de synergier, der opst\u00e5r som f\u00f8lge af transaktionen.<\/p>\n\n\n\n
Derfor er det afg\u00f8rende for virksomheder, der planl\u00e6gger en udl\u00f8sning af aktion\u00e6rer, at forberede sig p\u00e5 denne retslige gennemgang ved objektivt at kunne bevise prissens retf\u00e6rdighed. Den vigtigste risikostyringsforanstaltning i praksis er at indhente en udtalelse om den fair pris fra en uafh\u00e6ngig tredjepartsvurderingsinstitution (en fairness opinion). Denne udtalelse tjener som et st\u00e6rkt bevis for, at bestyrelsen har ud\u00f8vet sin pligt til omhyggelig ledelse ved fasts\u00e6ttelsen af prisen og udg\u00f8r grundlaget for at st\u00f8tte bestyrelsens beslutningers rimelighed i en retssag. Hvis man fors\u00f8mmer at beregne en fair pris, kan det f\u00f8re til alvorlige konsekvenser s\u00e5som betydelige omkostninger til retssager, spild af ledelsens tid, retsordrer om at h\u00e6ve prisen og skade p\u00e5 virksomhedens omd\u00f8mme.<\/p>\n\n\n\n