<\/span><\/h2>\n\n\n\nLa fusion d’actions est une proc\u00e9dure pr\u00e9vue par le droit des soci\u00e9t\u00e9s au Japon, utilis\u00e9e depuis longtemps comme m\u00e9thode de sortie de tr\u00e9sorerie. L’avantage de cette technique r\u00e9side dans le fait qu’elle n\u00e9cessite un quorum moins \u00e9lev\u00e9 que celui requis pour les demandes de rachat d’actions par des actionnaires majoritaires sp\u00e9ciaux, c’est-\u00e0-dire qu’elle peut \u00eatre mise en \u0153uvre par une r\u00e9solution sp\u00e9ciale de l’assembl\u00e9e g\u00e9n\u00e9rale des actionnaires.<\/p>\n\n\n\n
Le fondement juridique de cette m\u00e9thode est l’article 180 du droit des soci\u00e9t\u00e9s japonais <\/sup>. Pour la mettre en \u0153uvre, une r\u00e9solution sp\u00e9ciale approuv\u00e9e par au moins les deux tiers des droits de vote des actionnaires pr\u00e9sents \u00e0 l’assembl\u00e9e g\u00e9n\u00e9rale est n\u00e9cessaire (article 309, paragraphe 2, point 4 du droit des soci\u00e9t\u00e9s japonais) <\/sup>. Le c\u0153ur de la proc\u00e9dure consiste \u00e0 fixer un taux de fusion extr\u00eamement \u00e9lev\u00e9 (par exemple, 10 000 actions pour 1 action) de sorte que le nombre d’actions d\u00e9tenues par les petits actionnaires devienne une fraction inf\u00e9rieure \u00e0 une action <\/sup>.<\/p>\n\n\n\nEn termes de proc\u00e9dure sp\u00e9cifique, le conseil d’administration propose d’abord \u00e0 l’assembl\u00e9e g\u00e9n\u00e9rale des actionnaires les raisons de la fusion d’actions, le ratio de fusion et la date d’entr\u00e9e en vigueur (article 180, paragraphe 4 du droit des soci\u00e9t\u00e9s japonais) <\/sup>. Une fois la r\u00e9solution sp\u00e9ciale adopt\u00e9e par l’assembl\u00e9e g\u00e9n\u00e9rale, la fusion d’actions est ex\u00e9cut\u00e9e \u00e0 la date d’entr\u00e9e en vigueur. En cons\u00e9quence, les petits actionnaires se retrouvent \u00e0 d\u00e9tenir uniquement une fraction d’action inf\u00e9rieure \u00e0 une action, perdant ainsi leurs droits en tant qu’actionnaires <\/sup>. Par la suite, la soci\u00e9t\u00e9 proc\u00e8de \u00e0 la vente des fractions d’actions accumul\u00e9es conform\u00e9ment aux proc\u00e9dures \u00e9tablies par le droit des soci\u00e9t\u00e9s japonais (g\u00e9n\u00e9ralement rachet\u00e9es par l’actionnaire majoritaire ou la soci\u00e9t\u00e9 elle-m\u00eame), et le produit de cette vente est vers\u00e9 aux anciens d\u00e9tenteurs de fractions d’actions, compl\u00e9tant ainsi le cash-out effectif <\/sup>.<\/p>\n\n\n\nLa protection des petits actionnaires est \u00e9galement bien d\u00e9finie. Les actionnaires oppos\u00e9s \u00e0 la fusion d’actions ont le droit, apr\u00e8s avoir vot\u00e9 contre \u00e0 l’assembl\u00e9e g\u00e9n\u00e9rale, de demander \u00e0 la soci\u00e9t\u00e9 de racheter leurs actions \u00e0 un \u00ab prix \u00e9quitable \u00bb (droit de demande de rachat d’actions selon l’article 182-4 du droit des soci\u00e9t\u00e9s japonais). Il s’agit d’un exercice de droit pr\u00e9alable, distinct du traitement des fractions d’actions. De plus, les actionnaires m\u00e9contents du prix de vente des fractions peuvent demander \u00e0 un tribunal de fixer le prix (article 182-5 du droit des soci\u00e9t\u00e9s japonais) <\/sup>. En outre, si la proc\u00e9dure de r\u00e9solution comporte des d\u00e9fauts ou si le contenu de la r\u00e9solution est manifestement inappropri\u00e9, il est \u00e9galement possible d’intenter une action en annulation de la r\u00e9solution <\/sup>.<\/p>\n\n\n\nUn jugement important concernant la l\u00e9gitimit\u00e9 de cette m\u00e9thode a \u00e9t\u00e9 rendu par le tribunal de district de Sapporo le 11 juin 2021 (2021) <\/sup>. Ce proc\u00e8s a contest\u00e9 si la fusion d’actions \u00e0 des fins de cash-out violait le principe d’\u00e9galit\u00e9 des actionnaires. Le tribunal a jug\u00e9 que tant que le ratio de fusion s’applique uniform\u00e9ment \u00e0 tous les actionnaires, il s’agit d’une proc\u00e9dure pr\u00e9vue par le droit des soci\u00e9t\u00e9s et ne viole pas le principe d’\u00e9galit\u00e9 des actionnaires. Ce jugement a une importance significative car il confirme la l\u00e9galit\u00e9 de cette m\u00e9thode largement utilis\u00e9e dans la pratique.<\/p>\n\n\n\n<\/span>Technique 3 : Utilisation des actions de cat\u00e9gorie avec clause d’acquisition totale<\/span><\/h2>\n\n\n\nL’utilisation d’actions de cat\u00e9gorie avec clause d’acquisition totale est la m\u00e9thode la plus complexe parmi les quatre, mais elle repr\u00e9sente une strat\u00e9gie de cash-out puissante en exploitant la flexibilit\u00e9 du syst\u00e8me d’actions de cat\u00e9gorie de la loi sur les soci\u00e9t\u00e9s au Japon. Cette technique permet potentiellement la filialisation compl\u00e8te m\u00eame dans des situations contest\u00e9es, \u00e0 condition que l’actionnaire majoritaire puisse obtenir deux r\u00e9solutions sp\u00e9ciales de l’assembl\u00e9e g\u00e9n\u00e9rale des actionnaires.<\/p>\n\n\n\n
Elle est bas\u00e9e sur les dispositions relatives aux actions de cat\u00e9gorie de l’article 108, paragraphe 1, point 7, et de l’article 171 de la loi sur les soci\u00e9t\u00e9s japonaise. Sa caract\u00e9ristique principale est qu’elle n\u00e9cessite deux r\u00e9solutions sp\u00e9ciales successives, chacune exigeant une majorit\u00e9 des deux tiers pour \u00eatre adopt\u00e9e.<\/p>\n\n\n\n
La proc\u00e9dure se d\u00e9roule en deux \u00e9tapes. Dans un premier temps, la soci\u00e9t\u00e9 modifie ses statuts par une r\u00e9solution sp\u00e9ciale de l’assembl\u00e9e g\u00e9n\u00e9rale des actionnaires pour convertir toutes les actions ordinaires \u00e9mises en un nouveau type d’actions (actions de cat\u00e9gorie avec clause d’acquisition totale), stipulant que la soci\u00e9t\u00e9 peut acqu\u00e9rir la totalit\u00e9 de ces actions par d\u00e9cision de l’assembl\u00e9e g\u00e9n\u00e9rale des actionnaires. Dans un second temps, la soci\u00e9t\u00e9 convoque \u00e0 nouveau une r\u00e9solution sp\u00e9ciale de l’assembl\u00e9e g\u00e9n\u00e9rale des actionnaires pour d\u00e9cider d’acqu\u00e9rir toutes ces actions de cat\u00e9gorie avec clause d’acquisition totale (conform\u00e9ment \u00e0 l’article 171 de la loi sur les soci\u00e9t\u00e9s japonaise). Cette r\u00e9solution d\u00e9termine la contrepartie de l’acquisition, con\u00e7ue de mani\u00e8re \u00e0 \u00e9mettre de nouvelles actions ordinaires pour l’actionnaire majoritaire et \u00e0 offrir du num\u00e9raire ou des actions fractionnaires aux actionnaires minoritaires, les conduisant finalement \u00e0 recevoir de l’argent et \u00e0 se retirer de la soci\u00e9t\u00e9.<\/p>\n\n\n\n
La protection des actionnaires minoritaires est \u00e9galement pr\u00e9vue en deux \u00e9tapes. Les actionnaires qui s’opposent \u00e0 la r\u00e9solution de modification des statuts lors de la premi\u00e8re \u00e9tape peuvent exercer leur droit de demande de rachat d’actions. Apr\u00e8s la r\u00e9solution d’acquisition des actions lors de la deuxi\u00e8me \u00e9tape, les actionnaires insatisfaits de la contrepartie peuvent demander \u00e0 un tribunal de d\u00e9terminer un prix d’acquisition \u00e9quitable (selon l’article 172 de la loi sur les soci\u00e9t\u00e9s japonaise).<\/p>\n\n\n\n
La d\u00e9cision de la Haute Cour de Tokyo du 6 octobre 2020 (affaire MAG net Holdings) illustre l’approche judiciaire pour l’\u00e9valuation pr\u00e9cise de la valeur dans le cadre de cette m\u00e9thode. Ce pr\u00e9c\u00e9dent judiciaire a mis en \u00e9vidence le r\u00f4le du syst\u00e8me judiciaire dans la protection des int\u00e9r\u00eats \u00e9conomiques des actionnaires minoritaires en consid\u00e9rant, pour d\u00e9terminer un \u00ab prix \u00e9quitable \u00bb, la valeur de l’entreprise comme si l’op\u00e9ration de cash-out n’avait pas eu lieu, ce qu’on appelle le \u00ab prix Nakariseba \u00bb.<\/p>\n\n\n\n
<\/span>Technique n\u00b04 : L’application de l’\u00e9change d’actions sous le droit japonais<\/span><\/h2>\n\n\n\nL’\u00e9change d’actions est un dispositif con\u00e7u \u00e0 l’origine pour la r\u00e9organisation des groupes d’entreprises, mais il est possible de l’appliquer pour r\u00e9aliser un cash-out gr\u00e2ce \u00e0 sa flexibilit\u00e9 en mati\u00e8re de contrepartie. Il est particuli\u00e8rement utilis\u00e9 lorsque la soci\u00e9t\u00e9 m\u00e8re souhaite transformer une filiale cot\u00e9e en filiale \u00e0 100 %.<\/p>\n\n\n\n
Cette m\u00e9thode est bas\u00e9e sur les dispositions relatives \u00e0 l’\u00e9change d’actions de l’article 767 et suivants de la loi japonaise sur les soci\u00e9t\u00e9s. Dans un \u00e9change d’actions classique, les actionnaires de la filiale re\u00e7oivent des actions de la soci\u00e9t\u00e9 m\u00e8re en contrepartie, mais lorsqu’il s’agit d’un cash-out, la contrepartie peut \u00eatre en esp\u00e8ces (\u00e9change d’actions contre esp\u00e8ces) ou d’autres biens. Cela permet de racheter de force les actionnaires minoritaires de la filiale. La mise en \u0153uvre de la proc\u00e9dure n\u00e9cessite une r\u00e9solution sp\u00e9ciale de l’assembl\u00e9e g\u00e9n\u00e9rale des actionnaires de la soci\u00e9t\u00e9 m\u00e8re et de la filiale (avec un soutien de plus des deux tiers), et la charge proc\u00e9durale n’est pas n\u00e9gligeable.<\/p>\n\n\n\n
Le point le plus important \u00e0 consid\u00e9rer lors du choix de cette m\u00e9thode est le traitement fiscal. Dans le cas d’un \u00e9change d’actions qualifi\u00e9 o\u00f9 les actions de la soci\u00e9t\u00e9 m\u00e8re sont utilis\u00e9es comme contrepartie, l’imposition des gains ou pertes de cession peut \u00eatre diff\u00e9r\u00e9e. Cependant, lorsqu’on re\u00e7oit du cash en contrepartie, cela est consid\u00e9r\u00e9 comme une vente d’actions et entra\u00eene une imposition imm\u00e9diate sur les plus-values. C’est une information cruciale pour les actionnaires minoritaires qui sont cash-out\u00e9s et cela devient un \u00e9l\u00e9ment majeur dans la n\u00e9gociation des conditions de la transaction.<\/p>\n\n\n\n
En tant que mesure de protection des actionnaires minoritaires, ceux qui s’opposent \u00e0 l’\u00e9change d’actions peuvent exercer leur droit de demande de rachat d’actions contre la soci\u00e9t\u00e9 m\u00e8re et la filiale, respectivement, et exiger le rachat de leurs actions \u00e0 un prix \u00e9quitable.<\/p>\n\n\n\n
<\/span>Comparaison des m\u00e9thodes et choix strat\u00e9gique<\/span><\/h2>\n\n\n\nLe choix de la m\u00e9thode de cash-out doit \u00eatre une d\u00e9cision de gestion strat\u00e9gique qui prend en compte de mani\u00e8re globale la proportion des droits de vote d\u00e9tenus par l’actionnaire majoritaire, la rapidit\u00e9 des proc\u00e9dures souhait\u00e9es, ainsi que les co\u00fbts et la complexit\u00e9 acceptables. Il n’existe pas de m\u00e9thode absolument sup\u00e9rieure ; le choix optimal d\u00e9pend de la situation.<\/p>\n\n\n\n
Pour un actionnaire majoritaire d\u00e9tenant plus de 90 % des droits de vote, la demande de transfert d’actions par un actionnaire majoritaire sp\u00e9cial, qui ne n\u00e9cessite pas d’assembl\u00e9e g\u00e9n\u00e9rale des actionnaires et permet de proc\u00e9der rapidement avec une simple r\u00e9solution du conseil d’administration, est l’option la plus puissante. En revanche, si les droits de vote sont compris entre deux tiers et moins de 90 %, cette m\u00e9thode n’est pas disponible, et il faut envisager soit une fusion d’actions, soit l’utilisation d’actions de cat\u00e9gorie sp\u00e9cifique avec clause d’acquisition totale. En comparant ces deux options, en g\u00e9n\u00e9ral, la fusion d’actions, qui n\u00e9cessite une seule r\u00e9solution sp\u00e9ciale, est plus simple et rapide que les actions de cat\u00e9gorie sp\u00e9cifique avec clause d’acquisition totale, qui n\u00e9cessitent deux r\u00e9solutions sp\u00e9ciales. L’application de l’\u00e9change d’actions est principalement utilis\u00e9e pour viser la filialisation compl\u00e8te entre une soci\u00e9t\u00e9 m\u00e8re et sa filiale, en \u00e9liminant les actionnaires minoritaires en contrepartie de liquidit\u00e9s, mais n\u00e9cessite une r\u00e9solution sp\u00e9ciale dans les deux soci\u00e9t\u00e9s.<\/p>\n\n\n\n
<\/span>Pratiques et risques de litige autour de la \u00ab juste valeur \u00bb sous le droit japonais<\/span><\/h2>\n\n\n\nQuelle que soit la m\u00e9thode de sortie de tr\u00e9sorerie choisie, le succ\u00e8s d\u00e9pend essentiellement de l’estimation de la \u00ab juste valeur \u00bb. Se conformer formellement aux proc\u00e9dures \u00e9tablies par la loi sur les soci\u00e9t\u00e9s au Japon ne suffit pas. L’\u00e9quit\u00e9 substantielle de la contrepartie vers\u00e9e aux actionnaires minoritaires est le point le plus susceptible de litige et repr\u00e9sente le plus grand risque de proc\u00e8s pour une entreprise.<\/p>\n\n\n\n
Les pr\u00e9c\u00e9dents judiciaires montrent que les tribunaux n’acceptent pas sans condition le prix propos\u00e9 par une entreprise. Ils utilisent diverses m\u00e9thodes d’\u00e9valuation de la valeur d’entreprise, telles que la m\u00e9thode DCF (Discounted Cash Flow), la m\u00e9thode de la valeur boursi\u00e8re et la m\u00e9thode de la valeur nette des actifs, et prennent en compte des concepts avanc\u00e9s tels que la valeur de l’entreprise en l’absence de la transaction (prix Nakariseba) et la distribution \u00e9quitable des synergies g\u00e9n\u00e9r\u00e9es par la transaction pour rendre leur propre jugement.<\/p>\n\n\n\n
Par cons\u00e9quent, pour une entreprise planifiant un cash-out, il est essentiel de se pr\u00e9parer \u00e0 prouver objectivement l’\u00e9quit\u00e9 du prix en anticipant cet examen judiciaire. Dans la pratique, la mesure de gestion des risques la plus importante est d’obtenir un avis sur la juste valeur (Fairness Opinion) d’une agence d’\u00e9valuation ind\u00e9pendante. Cet avis constitue une preuve solide que le conseil d’administration a exerc\u00e9 son devoir de diligence raisonnable dans la d\u00e9termination du prix et sert de fondement au soutien de la validit\u00e9 de la d\u00e9cision des administrateurs en cas de litige. N\u00e9gliger l’estimation de la juste valeur peut entra\u00eener des cons\u00e9quences graves telles que des co\u00fbts de litige \u00e9lev\u00e9s, une perte de temps pour la direction, une ordonnance de r\u00e9vision \u00e0 la hausse du prix par le tribunal et une atteinte \u00e0 la r\u00e9putation de l’entreprise.<\/p>\n\n\n\n