Strategi Hukum untuk Mencapai Kendali Penuh dalam Hukum Perusahaan Jepang: Cash-Out

“Cash-Out” dalam Hukum Perusahaan Jepang merupakan tindakan strategis dengan makna hukum tertentu yang berbeda dari “arus kas keluar” yang digunakan dalam konteks akuntansi dan keuangan. Dalam konteks hukum perusahaan, cash-out atau “squeeze-out” adalah prosedur di mana pemegang saham mayoritas secara paksa memperoleh saham yang dimiliki oleh pemegang saham minoritas dengan uang tunai sebagai imbalannya. Tujuan dari ini adalah untuk menempatkan perusahaan target di bawah kendali 100%, dan untuk menetapkan hak pengelolaan yang lengkap. Dengan melaksanakan metode ini, perusahaan dapat menikmati berbagai manfaat strategis seperti pengambilan keputusan yang cepat, pengurangan biaya manajemen, dan pelaksanaan strategi bisnis jangka panjang yang tidak dipengaruhi oleh keinginan pemegang saham minoritas. Namun, karena metode ini secara langsung berkaitan dengan hak properti pemegang saham minoritas, Hukum Perusahaan Jepang menetapkan regulasi yang rinci untuk menjaga keseimbangan yang ketat antara kepentingan pemegang saham mayoritas dan perlindungan hak pemegang saham minoritas. Artikel ini akan menjelaskan empat metode utama cash-out yang diakui oleh Hukum Perusahaan Jepang, yaitu “Permintaan Penjualan Saham oleh Pemegang Saham Khusus yang Dominan,” “Penggabungan Saham,” “Pemanfaatan Saham Jenis dengan Klausul Pengambilalihan Seluruhnya,” dan “Penerapan Pertukaran Saham,” termasuk persyaratan hukum, prosedur, dan poin diskusi praktisnya.

Tujuan Strategis dari Cash-Out di Jepang

Motivasi untuk melakukan cash-out melampaui tujuan permukaan seperti meningkatkan proporsi kepemilikan saham. Tujuan sebenarnya adalah untuk secara mendasar mengubah struktur tata kelola perusahaan dan memaksimalkan efisiensi manajemen. Mengeliminasi pemegang saham minoritas adalah sarana untuk mencapai tujuan strategis yang lebih besar.

Pertama, ada percepatan dalam pengambilan keputusan. Dengan konsolidasi pemegang saham menjadi satu orang atau satu kelompok, tidak lagi diperlukan untuk mengadakan rapat umum pemegang saham ketika membuat keputusan manajemen yang penting. Pasal 319 dan Pasal 320 dari Undang-Undang Perusahaan Jepang menetapkan bahwa resolusi tertulis dengan persetujuan semua pemegang saham adalah mungkin, tetapi prosedur ini hanya menjadi pilihan praktis ketika ada kontrol 100%. Ini memungkinkan perusahaan untuk merespons secara dinamis terhadap perubahan pasar dan peluang bisnis.

Kedua, ada pengurangan signifikan dalam biaya manajemen dan beban administratif. Ketika ada pemegang saham minoritas, perusahaan harus terus menanggung biaya administrasi yang luas, termasuk pemberitahuan pemanggilan rapat umum pemegang saham, pengiriman laporan bisnis, pembayaran dividen, dan pengelolaan daftar pemegang saham. Cash-out memungkinkan penghapusan total biaya ini dan sumber daya manusia yang terkait.

Ketiga, manajemen dengan perspektif jangka panjang menjadi mungkin. Di perusahaan terbuka atau perusahaan dengan banyak pemegang saham, seringkali sulit untuk melaksanakan strategi yang tidak langsung menghasilkan keuntungan, seperti investasi penelitian dan pengembangan jangka panjang atau investasi besar-besaran dalam fasilitas, karena harapan jangka pendek terhadap harga saham dan dividen. Cash-out membebaskan manajemen dari tekanan pasar jangka pendek, memungkinkan mereka untuk fokus pada keputusan manajemen yang mendukung pertumbuhan berkelanjutan.

Keempat, M&A dan restrukturisasi organisasi menjadi lebih lancar. Sebuah anak perusahaan yang sepenuhnya dimiliki dapat dengan fleksibel melakukan merger, pemisahan perusahaan, atau transfer bisnis hanya dengan keputusan dari perusahaan induk. Risiko stagnasi dalam restrukturisasi organisasi karena oposisi dari pemegang saham minoritas dihilangkan.

Kelima, risiko tuntutan hukum perwakilan pemegang saham dieliminasi sepenuhnya. Tuntutan hukum perwakilan pemegang saham adalah hak pemegang saham untuk mengejar tanggung jawab manajerial dari para pejabat perusahaan, tetapi hak ini hanya dapat dilakukan oleh pemegang saham. Dengan tidak adanya pemegang saham minoritas, direksi dibebaskan dari risiko tuntutan hukum jenis ini, memungkinkan mereka untuk membuat keputusan manajemen yang lebih berani.

Terakhir, ada efek pencegahan terhadap dispersi saham. Khususnya di perusahaan yang tidak terbuka untuk umum, ketika terjadi warisan karena kematian pemegang saham, saham dapat tersebar ke banyak ahli waris, membuat pengambilan keputusan perusahaan menjadi sulit. Cash-out adalah sarana efektif untuk mencegah dispersi saham seperti ini dan mempertahankan fondasi manajemen yang stabil.

Metode 1: Permintaan Penjualan Saham oleh Pemegang Saham Pengendali Khusus di Bawah Hukum Perusahaan Jepang

Permintaan penjualan saham oleh pemegang saham pengendali khusus, yang diperkenalkan dalam amandemen Undang-Undang Perusahaan Jepang pada tahun 2014 (Heisei 26), merupakan salah satu metode paling efisien untuk mencapai cash-out. Sistem ini memberikan jalur bagi pemegang saham yang telah mendominasi kendali perusahaan untuk dengan cepat mencapai status anak perusahaan yang sepenuhnya dimiliki.

Dasar hukum metode ini tercantum dalam Pasal 179 dan seterusnya dari Undang-Undang Perusahaan Jepang. Hanya “pemegang saham pengendali khusus,” yaitu pemegang saham yang memiliki lebih dari 90% hak suara total pemegang saham perusahaan target, yang dapat menggunakan sistem ini. Memenuhi persyaratan hak suara yang tinggi ini memungkinkan prosedur menjadi sangat disederhanakan.

Prosesnya adalah sebagai berikut: Pertama, pemegang saham pengendali khusus menentukan kondisi seperti harga pembelian dan tanggal akuisisi, dan memberitahukan perusahaan target (Pasal 179-2 dan 179-3 dari Undang-Undang Perusahaan Jepang). Selanjutnya, dewan direksi perusahaan target menyetujui permintaan ini. Ciri khas terbesar dari sistem ini adalah tidak memerlukan resolusi rapat umum pemegang saham (Pasal 179-3 dari Undang-Undang Perusahaan Jepang). Setelah persetujuan dewan direksi, perusahaan target memberitahukan pemegang saham minoritas (pemegang saham yang sahamnya akan dijual) tentang persetujuan tersebut paling lambat 20 hari sebelum tanggal akuisisi (Pasal 179-4 dari Undang-Undang Perusahaan Jepang). Pemberitahuan ini dianggap sebagai permintaan penjualan saham secara hukum. Kemudian, pada tanggal akuisisi yang telah ditentukan, pemegang saham pengendali khusus secara otomatis memperoleh semua saham yang dijual, terlepas dari apakah pembayaran telah selesai atau tidak (Pasal 179-9 dari Undang-Undang Perusahaan Jepang). Prosedur ini juga dapat mencakup hak untuk memesan saham baru, memungkinkan cash-out yang lebih pasti.

Di sisi lain, sistem juga telah menetapkan langkah-langkah untuk melindungi hak-hak pemegang saham minoritas. Langkah perlindungan yang paling penting adalah hak untuk mengajukan penentuan “harga yang adil” ke pengadilan (permohonan penentuan harga, Pasal 179-8 dari Undang-Undang Perusahaan Jepang). Selain itu, jika prosedur melanggar hukum atau harga sangat tidak wajar, pemegang saham minoritas dapat mengajukan permohonan untuk menghentikan akuisisi (Pasal 179-7 dari Undang-Undang Perusahaan Jepang) atau menggugat untuk menyatakan akuisisi tidak sah setelah fakta (Pasal 846-2 dari Undang-Undang Perusahaan Jepang).

Pedoman penting dalam pengoperasian sistem ini diberikan oleh putusan Mahkamah Agung Jepang pada tanggal 30 Agustus 2017 (dalam kasus permohonan penentuan harga jual beli saham Matsuya). Putusan ini membatasi jangkauan pemegang saham yang dapat mengajukan permohonan penentuan harga kepada mereka yang memiliki saham pada saat pemberitahuan resmi atau pengumuman tentang permintaan penjualan saham dilakukan. Hal ini mencegah orang-orang yang membeli saham untuk tujuan spekulasi setelah pengumuman cash-out dan mengajukan gugatan, sehingga meningkatkan stabilitas dan prediktabilitas prosedur.

Metode 2: Penggabungan Saham

Penggabungan saham adalah prosedur hukum perusahaan yang mengintegrasikan beberapa saham menjadi satu dan telah lama digunakan sebagai metode untuk cash-out. Keuntungan dari metode ini terletak pada persyaratan kuorum yang lebih rendah dibandingkan dengan permintaan penjualan saham oleh pemegang saham mayoritas khusus, yaitu dapat dilaksanakan melalui resolusi khusus di rapat umum pemegang saham.

Dasar hukum dari metode ini adalah Pasal 180 dari Undang-Undang Perusahaan Jepang (Japanese Companies Act). Untuk melaksanakannya, diperlukan resolusi khusus yang disetujui oleh lebih dari dua pertiga suara pemegang saham yang hadir di rapat umum pemegang saham (Pasal 309 Ayat (2) Nomor 4 dari Undang-Undang Perusahaan Jepang). Inti dari prosedur ini adalah menetapkan rasio penggabungan yang sangat tinggi (misalnya, 10.000 saham menjadi 1 saham) sehingga jumlah saham yang dimiliki oleh pemegang saham minoritas menjadi kurang dari satu saham, atau saham pecahan.

Sebagai prosedur konkret, pertama-tama dewan direksi menetapkan alasan penggabungan saham, rasio penggabungan, dan tanggal efektif, kemudian mengajukan proposal tersebut ke rapat umum pemegang saham (Pasal 180 Ayat (4) dari Undang-Undang Perusahaan Jepang). Setelah resolusi khusus disetujui di rapat umum pemegang saham, penggabungan saham dilaksanakan pada tanggal efektif. Akibatnya, pemegang saham minoritas hanya akan memiliki saham pecahan yang kurang dari satu saham dan tidak memiliki hak sebagai pemegang saham. Selanjutnya, perusahaan menjual saham pecahan yang telah digabungkan sesuai dengan prosedur yang ditetapkan oleh Undang-Undang Perusahaan Jepang (biasanya dibeli oleh pemegang saham mayoritas atau perusahaan itu sendiri), dan pembayaran dari penjualan tersebut diberikan kepada pemegang saham pecahan asli, sehingga proses cash-out secara substansial selesai.

Perlindungan bagi pemegang saham minoritas juga diatur dengan baik. Pemegang saham yang menentang penggabungan saham memiliki hak untuk meminta perusahaan membeli saham mereka dengan ‘harga yang adil’ setelah mereka memberikan suara menentang di rapat umum pemegang saham (hak permintaan pembelian saham menurut Pasal 182-4 dari Undang-Undang Perusahaan Jepang). Ini adalah hak yang dapat dilaksanakan sebelum penanganan saham pecahan. Selain itu, pemegang saham yang tidak puas dengan harga jual saham pecahan dapat mengajukan permohonan penentuan harga ke pengadilan (Pasal 182-5 dari Undang-Undang Perusahaan Jepang). Jika ada cacat dalam prosedur resolusi atau jika isi resolusi sangat tidak adil, pemegang saham juga dapat mengajukan gugatan untuk membatalkan resolusi tersebut.

Keputusan penting mengenai legitimasi metode ini diberikan oleh Pengadilan Distrik Sapporo pada tanggal 11 Juni 2021. Dalam kasus ini, diperdebatkan apakah penggabungan saham dengan tujuan cash-out melanggar prinsip kesetaraan pemegang saham. Pengadilan memutuskan bahwa selama rasio penggabungan diterapkan secara seragam kepada semua pemegang saham, prosedur tersebut sesuai dengan Undang-Undang Perusahaan dan tidak melanggar prinsip kesetaraan pemegang saham. Keputusan ini memiliki arti penting sebagai dukungan hukum bagi praktik yang luas digunakan ini.

Metode 3: Pemanfaatan Saham Jenis dengan Klausul Pengambilalihan Seluruhnya

Menggunakan saham jenis dengan klausul pengambilalihan seluruhnya merupakan metode yang paling kompleks di antara empat metode yang ada, namun ini adalah cara yang kuat untuk cash-out dengan memanfaatkan fleksibilitas sistem saham jenis dalam Undang-Undang Perusahaan Jepang. Metode ini memiliki potensi untuk mencapai anak perusahaan yang sepenuhnya dimiliki, bahkan dalam situasi yang diperebutkan, jika pemegang saham mayoritas dapat mengamankan dua resolusi khusus rapat umum pemegang saham.

Metode ini didasarkan pada ketentuan saham jenis dalam Pasal 108 Ayat (1) Butir 7 dan Pasal 171 dari Undang-Undang Perusahaan Jepang. Ciri khas terbesar adalah memerlukan dua tahap resolusi khusus (masing-masing membutuhkan persetujuan lebih dari dua pertiga).

Prosedurnya berlangsung dalam dua tahap. Pada tahap pertama, perusahaan mengubah anggaran dasarnya melalui resolusi khusus rapat umum pemegang saham, mengonversi semua saham biasa yang diterbitkan menjadi jenis baru saham yang memiliki klausul yang menyatakan bahwa “perusahaan dapat mengambil alih seluruhnya melalui resolusi rapat umum pemegang saham” (saham jenis dengan klausul pengambilalihan seluruhnya). Pada tahap kedua, perusahaan kembali mengadakan resolusi khusus rapat umum pemegang saham untuk mengambil alih semua saham jenis dengan klausul pengambilalihan seluruhnya (sesuai dengan Pasal 171 Undang-Undang Perusahaan Jepang). Dalam resolusi ini, perusahaan menetapkan kompensasi pengambilalihan, yang dirancang sedemikian rupa sehingga pemegang saham mayoritas menerima saham biasa baru, sementara pemegang saham minoritas menerima uang tunai atau saham lain yang jumlahnya kurang dari satu saham penuh. Akibatnya, pemegang saham minoritas pada akhirnya akan menerima uang tunai dan keluar dari perusahaan.

Perlindungan bagi pemegang saham minoritas disediakan dalam dua tahap. Pemegang saham yang menentang resolusi perubahan anggaran dasar pada tahap pertama dapat menggunakan hak mereka untuk meminta pembelian kembali saham mereka. Setelah resolusi pengambilalihan saham pada tahap kedua, pemegang saham yang tidak puas dengan kompensasi pengambilalihan dapat mengajukan permohonan ke pengadilan untuk menentukan harga pengambilalihan yang adil (sesuai dengan Pasal 172 Undang-Undang Perusahaan Jepang).

Salah satu contoh pendekatan penilaian yang cermat oleh yudikatif dalam menentukan ‘harga yang adil’ ditunjukkan dalam putusan Pengadilan Tinggi Tokyo tanggal 6 Oktober 2020 (kasus MAG net Holdings). Putusan ini menyoroti peran yudikatif dalam melindungi kepentingan ekonomi pemegang saham minoritas dengan mempertimbangkan nilai perusahaan seandainya proses cash-out tidak terjadi (harga ‘seandainya tidak ada cash-out’), yang menggambarkan pendekatan penilaian nilai yang cermat oleh yudikatif.

Teknik 4: Penerapan Pertukaran Saham

Pertukaran saham pada dasarnya merupakan sistem yang ditujukan untuk restrukturisasi organisasi dalam grup perusahaan, namun fleksibilitas pembayarannya dapat dimanfaatkan untuk tujuan cash-out. Teknik ini sering digunakan ketika perusahaan induk ingin mengubah anak perusahaan yang terdaftar menjadi anak perusahaan yang sepenuhnya dimiliki.

Teknik ini didasarkan pada ketentuan pertukaran saham yang diatur dalam Pasal 767 dan seterusnya dari Undang-Undang Perusahaan Jepang (Japanese Company Law). Dalam pertukaran saham biasa, pemegang saham anak perusahaan akan menerima saham perusahaan induk sebagai pembayaran. Namun, untuk tujuan cash-out, pembayaran dapat berupa uang tunai (pertukaran saham dengan pembayaran tunai) atau aset lainnya. Ini memungkinkan perusahaan untuk membeli saham dari pemegang saham minoritas anak perusahaan secara paksa. Untuk melaksanakan prosedur ini, diperlukan persetujuan khusus dari rapat umum pemegang saham (dengan persetujuan lebih dari dua pertiga) baik di perusahaan induk maupun anak perusahaan, dan beban proseduralnya tidaklah kecil.

Pertimbangan terpenting dalam memilih teknik ini adalah perlakuan pajaknya. Dalam pertukaran saham yang memenuhi syarat di mana saham perusahaan induk menjadi pembayaran, mungkin terjadi penundaan pajak atas keuntungan atau kerugian penjualan saham bagi pemegang saham. Namun, jika pembayaran diterima dalam bentuk uang tunai, hal tersebut dianggap sebagai penjualan saham dan keuntungan kapital akan dikenai pajak segera. Ini merupakan informasi yang sangat penting bagi pemegang saham minoritas yang akan di-cash-out dan menjadi elemen penting dalam negosiasi kondisi transaksi.

Sebagai langkah perlindungan bagi pemegang saham minoritas, pemegang saham perusahaan induk dan anak perusahaan yang menentang pertukaran saham dapat menggunakan hak mereka untuk menuntut pembelian kembali saham mereka oleh perusahaan masing-masing dengan harga yang adil.

Perbandingan Metode dan Pilihan Strategis di Bawah Hukum Jepang

Pemilihan metode cash-out adalah keputusan manajemen strategis yang harus mempertimbangkan secara komprehensif proporsi hak suara yang dimiliki oleh pemegang saham pengendali, kecepatan prosedur yang diinginkan, serta biaya dan kompleksitas yang dapat diterima. Tidak ada satu metode yang mutlak superior; pilihan optimal bergantung pada situasi yang dihadapi.

Bagi pemegang saham pengendali yang memiliki lebih dari 90% hak suara, ‘Permintaan Penjualan Saham oleh Pemegang Saham Pengendali Khusus’ merupakan pilihan yang paling kuat karena tidak memerlukan rapat umum pemegang saham dan prosedur dapat berlangsung dengan cepat hanya melalui keputusan dewan direksi. Di sisi lain, jika proporsi hak suara berada di antara dua pertiga dan kurang dari 90%, metode ini tidak dapat digunakan, dan pemegang saham harus mempertimbangkan ‘Penggabungan Saham’ atau ‘Pemanfaatan Saham Jenis dengan Klausul Pengambilalihan Seluruhnya’. Dibandingkan kedua metode tersebut, umumnya penggabungan saham lebih sederhana dan cepat karena hanya memerlukan satu keputusan khusus, sedangkan saham jenis dengan klausul pengambilalihan seluruhnya membutuhkan dua keputusan khusus. ‘Penerapan Pertukaran Saham’ biasanya digunakan untuk tujuan menjadikan perusahaan anak sebagai perusahaan anak sepenuhnya antara perusahaan induk dan anak, dengan memberikan kompensasi tunai untuk mengeluarkan pemegang saham minoritas, namun memerlukan keputusan khusus dari kedua perusahaan.

Praktik dan Risiko Litigasi Mengenai ‘Harga yang Adil’ di Bawah Hukum Jepang

Tidak peduli metode buyout mana yang dipilih, faktor penentu keberhasilan terbesar adalah perhitungan ‘harga yang adil’. Hanya mematuhi prosedur yang ditetapkan oleh Undang-Undang Perusahaan Jepang secara formal tidaklah cukup, karena keadilan substansial dari kompensasi yang dibayarkan kepada pemegang saham minoritas merupakan titik sengketa yang paling rentan dan menjadi risiko litigasi terbesar bagi perusahaan.

Bahkan jika kita melihat kasus-kasus hukum, pengadilan tidak akan menerima harga yang ditawarkan oleh perusahaan tanpa syarat. Pengadilan menggunakan berbagai metode penilaian nilai perusahaan, seperti metode DCF (Discounted Cash Flow), metode harga saham pasar, dan metode nilai bersih, serta mempertimbangkan konsep-konsep canggih seperti nilai perusahaan seandainya transaksi tidak terjadi (harga Nakariseba) dan distribusi yang adil dari sinergi yang dihasilkan oleh transaksi, untuk membuat keputusan independen.

Oleh karena itu, bagi perusahaan yang merencanakan buyout, sangat penting untuk mempersiapkan diri agar dapat membuktikan keadilan harga secara objektif dengan mengantisipasi pemeriksaan yudisial ini. Langkah pengelolaan risiko yang paling penting dalam praktik adalah mendapatkan pendapat (Fairness Opinion) mengenai harga yang adil dari lembaga penilaian independen pihak ketiga. Pendapat ini menjadi bukti kuat bahwa dewan direksi telah memenuhi kewajiban kehati-hatian dalam menentukan harga dan menjadi dasar yang mendukung keabsahan keputusan direksi dalam litigasi. Jika perusahaan mengabaikan perhitungan harga yang adil, hal ini dapat mengakibatkan konsekuensi serius seperti biaya litigasi yang besar, pemborosan waktu manajemen, perintah pengadilan untuk menaikkan harga, dan kerusakan reputasi perusahaan.

Kesimpulan

Seperti yang telah kita lihat dalam artikel ini, cash-out merupakan alat strategis yang penting di bawah Undang-Undang Perusahaan Jepang untuk menetapkan kontrol 100% dan dengan demikian secara signifikan meningkatkan fleksibilitas dan efisiensi manajemen. Dalam pelaksanaannya, perlu untuk memilih metode yang paling optimal dari empat metode utama tergantung pada rasio hak suara yang dimiliki oleh pemegang saham mayoritas dan situasi yang ada. Namun, tidak peduli metode mana yang digunakan, prinsip universal untuk menyelesaikan cash-out dengan sukses dan tanpa cacat hukum adalah dengan jujur menghitung dan menawarkan ‘harga yang adil’ kepada pemegang saham minoritas. Memastikan keadilan substansial ini adalah manajemen risiko yang paling penting dan kunci untuk transaksi yang lancar.

Kantor Hukum Monolith memiliki rekam jejak yang luas dalam memberikan layanan hukum terkait cash-out kepada banyak klien di Jepang. Kantor kami menyediakan dukungan komprehensif mulai dari perumusan rencana strategis untuk transaksi kompleks ini, kepatuhan terhadap prosedur ketat yang ditetapkan oleh Undang-Undang Perusahaan Jepang, hingga manajemen risiko litigasi. Kantor kami juga memiliki beberapa anggota yang berkualifikasi sebagai pengacara di luar negeri dan penutur bahasa Inggris, memungkinkan komunikasi yang lancar dan nasihat hukum yang tepat dalam konteks M&A internasional dan restrukturisasi organisasi. Dalam pencapaian kontrol penuh yang merupakan keputusan manajemen yang penting, kami adalah mitra tepercaya perusahaan Anda. Sumber yang digunakan dalam laporan ini dapat ditemukan di