【Reiwa 6 (2024) Yılı Ağustos】Dijital Menkul Kıymetler (ST) Düzenlemelerindeki Gevşeme ve İçeriği ile Etkilerinin Açıklanması
Finansal Hizmetler Ajansı tarafından, Reiwa 6 (2024 yılı) Ağustos ayında Dijital Menkul Kıymetlerin (Security Token, bundan böyle ST olarak anılacaktır) düzenlemelerinin gevşetileceği duyuruldu. Bu düzenleme gevşetmesiyle, ülkemizdeki dijital menkul kıymetlerin yaygınlaştırılması hedeflenmektedir. 2023 mali yılında ülke içi toplam ihraç miktarı 100 milyar yen’e ulaşarak dikkatleri üzerine çeken dijital menkul kıymetler sektöründe, bu kez Finansal Hizmetler Ajansı’nın düzenleme gevşetmesinin ne tür etkiler yaratacağı merak konusudur.
Bu makalede, ‘Dijital Menkul Kıymetler’ nedir ve bu düzenleme gevşetmesinin içeriği ile etkileri hakkında bilgi vereceğiz.
Dijital Menkul Kıymetler Nedir?
Dijital Menkul Kıymetler (Security Token, ST) Hakkında Genel Bilgi
Dijital menkul kıymetler, menkul kıymet haklarının tokenleştirilmiş halidir. Hisse senetleri, tahviller, yatırım fonları gibi menkul kıymetlerle aynı kategoride yer alır ve bu haklar, blok zinciri teknolojisi kullanılarak ihraç edilen menkul kıymetlerdir. Bu sayede, geleneksel menkul kıymetlerin hakları dijital formatta ifade edilebilmektedir.
Dijital menkul kıymetlerin resmi adı “Elektronik Kayıt Transfer Menkul Kıymetler Gösterim Hakları” olup, Reiwa 2 (2020) yılının Mayıs 1’inde yürürlüğe giren revize Japon Finansal Enstrüman ve Borsa Kanunu ve ilgili hükümet kararnamelerinde tanımlanmıştır. Hisse senetleri ve yatırım fonları da elektronik formatta olmasına rağmen, geleneksel menkul kıymetler ile dijital menkul kıymetler arasında bazı farklar bulunmaktadır.
İlgili makale: Web3 ile İlgili Hukuk Nedir? Sektöre Giriş Yapan Şirketlerin Bilmesi Gereken Noktalar[ja]
Dijital Menkul Kıymetler Geleneksel Menkul Kıymetlerden Nasıl Farklıdır?
İlk olarak, dijital menkul kıymetlerin geleneksel menkul kıymetlerden farklı bir özelliği, bunların doğrudan ihraç eden şirketten satın alınabilmesidir. Geleneksel menkul kıymetler ihraç eden şirketler genellikle satışları bir menkul kıymet şirketine devreder. Bu durum, genellikle menkul kıymetlerin ‘Japon Menkul Kıymetlerin Transferi Hakkında Kanun’ (振替に関する法律) ile tanımlanan ve ‘Japon Menkul Kıymetler Saklama ve Transfer Kurumu’ (ほふり) tarafından merkezi bir şekilde yönetilmesine karşın, dijital menkul kıymetlerin bu uygulamaya tabi olmamak üzere tasarlanmış olması ve ‘ほふり’ tarafından değil, blockchain teknolojisi gibi araçlar kullanılarak oluşturulan özel bir altyapıda ihraç edilip yönetilmesi ve işlemlerin kaydedilmesi nedeniyledir.
İkinci olarak, verimlilik açısından büyük bir fark bulunmaktadır.
Dijital menkul kıymetler, akıllı sözleşmeler adı verilen programlar sayesinde işlemlerin ve menkul kıymet ihraç sürecinin otomatikleştirilmesini mümkün kılar. Örneğin, hisse senedi temettü ödemeleri gibi durumlarda üçüncü parti finans kuruluşlarının araya girmesine gerek kalmadan, hem maliyet hem de zaman açısından verimliliği artırabilir.
Öte yandan, geleneksel menkul kıymet işlemleri, birçok prosedür ve aracı kurumun dahil olması ve karmaşık süreçler gerektirmesi nedeniyle verimlilik açısından geride kalmaktadır.
Dijital Menkul Kıymetlerin Özellikleri
Dijital menkul kıymetlerin özellikleri arasında, çeşitli ve küçük miktarlarda işlemlerin mümkün olması bulunmaktadır.
Örneğin, gayrimenkul de dijital menkul kıymetler aracılığıyla işlem görebilir. Gayrimenkul ST’de, aslında bölünemez olan arazi veya mülkler, blockchain teknolojisi kullanılarak, küçük miktarlarda satın alınabilecek şekilde dönüştürülerek, küçük yatırımlarla işlem yapılabilmesine olanak tanınmaktadır.
Benzer şekilde, gayrimenkulün küçük nakit parçalarına dönüştürülmesini sağlayan REIT’lerle karşılaştırıldığında, yatırım yapılan varlıkların farklı olması gibi bir ayrım bulunmaktadır.
Dijital gayrimenkul menkul kıymetleri tek bir mülke yatırım yaparken, REIT’ler birden fazla mülkü bulunduran şirketlerin hisselerine yatırım yapar. Bu nedenle, dijital menkul kıymetler belirli bir mülke yatırım yapma ve yatırım yapılan varlığın daha anlaşılır olması gibi avantajlara sahiptir.
Ayrıca, fiyat hareketleri de farklılık gösterir. Dijital menkul kıymetler, değerleme üzerinden işlem görürken, REIT’lerin fiyatları sürekli olarak borsa trendlerinden etkilenir ve faiz oranları veya büyük yatırımcıların işlemleriyle fiyatlar dalgalanabilir.
Ek olarak, likidite açısından da farklar vardır. REIT’ler borsada işlem gördüğü için yüksek likiditeye sahiptir ve yatırımcılar tarafından nispeten kolay bir şekilde alınıp satılabilir. Öte yandan, dijital menkul kıymetler genellikle menkul kıymet şirketlerine satış yoluyla işlem görür ve işlem yapılan yerler sınırlıdır.
Bu şekilde birçok üstünlüğe sahip olan dijital menkul kıymetler, Japonya’da da yaygınlaşma faaliyetleri hız kazanmaktadır.
Japonya’daki Dijital Menkul Kıymetlerin Düzenlemeleri ve Arka Planı
Daha önce açıkladığımız gibi, dijital menkul kıymetler birçok avantaja sahipken, çeşitli yasal düzenlemelerle karşı karşıya kalmışlardır.
Dijital Menkul Kıymetlerin Satışı ve Tanıtımı İle İlgili Düzenlemeler
Finansal ürünlerin satışı ve tanıtımı yapılırken, hisse senetleri ve tahviller gibi, Japon Finansal Enstrüman ve Borsa Kanunu (FIEA) kapsamındaki düzenlemelere, suç gelirlerinin transferinin önlenmesine ilişkin kanun gereği işlem sırasında yapılması gereken teyitlere ve finansal hizmetlerin sunumu ile ilgili kanun gereği önemli hususların açıklanmasına dair yükümlülükler getirilmiştir (Ancak, ST’nin mevcut durumda halka arz edilmemiş menkul kıymetler olduğuna dikkat etmek önemlidir).
Ayrıca, hisse senetleri ve tahviller gibi birinci sınıf menkul kıymetler için de, Japon Finansal Enstrüman ve Borsa Kanunu kapsamındaki düzenlemelere, suç gelirlerinin transferinin önlenmesine ilişkin kanun gereği işlem sırasında yapılması gereken teyitlere ve finansal hizmetlerin sunumu ile ilgili kanun gereği önemli hususların açıklanmasına dair yükümlülükler getirilmiştir.
Dijital menkul kıymetler, yatırım yapılan varlık olarak güven hakları veya kolektif yatırım planları gibi ürünlerin içeriği, yatırım riskleri gibi konularda açıklama yapılmasının yanı sıra, sahiplik biçimi, transfer ve ödeme gibi konularda diğer menkul kıymetlerden farklı riskler taşıdığından dolayı sıkı düzenlemelere tabidir.
- Uygunluk İlkesi (İşlem Başlangıç Kriteri)
Yönetim işlemleri sırasında ayrı yönetim işlemleri ile ilgili politikaların yayınlanması ve önlemler (Japon Kabine Ofisi Yönetmeliği Madde 70-2, Fıkra 5)
- Reklam ve Benzeri Düzenlemeler
Reklam yapılırken, ele alınan dijital menkul kıymetlerin doğası ve saklama/transfer mekanizmaları hakkında yanıltıcı bilgi verilmemesi gerekmektedir (aynı Madde 78).
- Dijital Menkul Kıymetlerin Özet Açıklaması (Sözleşme İmzalanmadan Önce Verilen Belge)
Dijital menkul kıymetlerin alım satımı sırasında sözleşme imzalanmadan önce verilen belgeyi sunarken, dijital menkul kıymetlerin doğası hakkında uyarılarda bulunulması gerekmektedir (aynı Madde 83).
Dijital Menkul Kıymetlerin Ayrı Yönetiminin Sağlanması
Öncelikle, dijital menkul kıymetleri ele alan finansal ürünlerin satıcılarına, ayrı yönetimin sağlanması ve sızıntı risklerine karşı önlemler alınması gerekmektedir.
“Finansal ürünlerin satıcıları, müşterilerden menkul kıymetler ve nakit para alıkonulduğunda, söz konusu menkul kıymetleri kesin ve düzenli bir yöntemle, kendi öz varlıklarından ayrı tutarak yönetmelidir” (Japon Finansal Enstrüman ve Borsa Kanunu Madde 43-2).
Ek olarak, dijital menkul kıymetler olarak tokenleştirilmiş menkul kıymetlerde, yatırımcılar genellikle token transferi gibi işlemleri gerçekleştirmek için gerekli olan özel anahtar (genel olarak açıklanmayan, asimetrik şifreleme yöntemlerinde kullanılan anahtar çiftlerinden biri) ile donatılır. Finansal ürün satıcıları dijital menkul kıymetlerin saklanmasını üstlendiğinde, ilgili özel anahtarın üçüncü şahıslara sızmasını önlemek için, genellikle yatırımcılardan özel anahtarın saklanmasını alır ve yasal ayrı yönetim düzenlemelerine ve şirket içi prosedürlere dayanarak, kendi öz varlıklarından veya dışarıdan hizmet alınan yerlerde ayrı tutarak yönetir.
Bu durumda, “müşteriye ait elektronik kayıt transfer menkul kıymetlerini temsil eden hakların değerini transfer etmek için gerekli olan bilgileri, sürekli internete bağlı olmayan elektronik cihazlarda, elektromanyetik kayıt ortamlarında veya diğer kayıt ortamlarında (dokümanlar ve diğer nesneler dahil) [sözde soğuk cüzdan] kaydederek yönetmek veya buna eşdeğer teknik güvenlik yönetim önlemlerini alarak yönetmek” gerekmektedir (Japon Kabine Ofisi Yönetmeliği Madde 136, Fıkra 1, Madde 5).
Referans: Güvenlik Tokenleri Hakkında Mevcut Durum ve Diğer Konular[ja]
Dijital Menkul Kıymetlerin Düzenlemelerindeki Esneklikle Değişenler
Bu kezki düzenleme esnekliği, temelde aşağıdaki iki noktada toplanmaktadır:
- Bir finans grubu içinde dijital menkul kıymetlerin ihraç edilmesinden, bunların üstlenilmesine ve satışına kadar olan süreçlerin tek çatı altında gerçekleştirilebilmesi.
- Finans kuruluşlarının yatırımcılara açıkladığı bilgilerin genişletilmesi.
Finansal Hizmetler Ajansı, bir finans grubu şirketinin dijital menkul kıymetlerin ihraç edilmesinden, üstlenilmesine ve satışına kadar olan süreçleri tek elden yürütebilmesi için, ürün çeşitliliğinin artırılmasını teşvik etmek ve yatırımcıların alım yapmasını kolaylaştırmak amacıyla Kabine Ofisi düzenlemesini revize etme planını duyurdu.
Düzenleme esnekliğinin hedefi olan dijital menkul kıymetler, toplam ihraç miktarının yaklaşık %85’ini oluşturan, gayrimenkul varlıklarını teminat olarak kullanan dijital menkul kıymetlerdir ve bu kapsamda özellikle ticari tesisler, oteller ve büyük apartmanlar gibi gayrimenkuller teminat varlıkları arasında yer almaktadır.
Daha önce açıkladığımız gibi, bu dijital menkul kıymetler, ayrı yönetim ilkesi altında, oluşturulan güven bankalarının grup içindeki menkul kıymet şirketleri tarafından üstlenilemiyordu. Bu nedenle, dijital menkul kıymetleri işleyen menkul kıymet şirketleri sınırlı kalıyor, 24 saat 365 gün işlem yapılabilir olması ve fon toplama kolaylığı gibi avantajlar tam olarak kullanılamıyordu. Bu yüzden, bu kezki düzenleme esnekliği ile mevcut kurallar revize edilerek, ihraç sayısının artırılması ve piyasanın genişletilmesi hedeflenmektedir.
Eğer bu düzenleme esnekliği gerçekleşirse, bir finans grubu olarak ihraç eden kuruluş, ihraçtan üstlenmeye ve satışa kadar olan süreçlerden gelir elde etmeyi öngörebilecek, ayrıca ürün sayısının artmasıyla yatırımcılar için alım yapmanın daha kolay hale gelmesi, dijital menkul kıymetlerin ihraç edilmesinde artışa ve daha fazla projenin ortaya çıkmasına olanak tanıyabilir.
Ayrıca, düzenleme esnekliğine uyum sağlamak amacıyla, Japon Menkul Kıymetler Endüstrisi Derneği yatırımcı koruma kurallarını düzenlemeyi planlamaktadır. Özellikle, finans kuruluşlarının yatırımcılara açıkladığı bilgilerin genişletilmesi öngörülmekte olup, fiyat belirleme sürecinin şeffaflığının korunması ve yatırımcıların zarar görmesinin önlenmesi için, dijital menkul kıymet ihraç eden güven bankalarının kendi grupları dışındaki bağımsız menkul kıymet şirketleriyle yürüttüğü fiyat belirleme müzakerelerinin geçmişi ve ödenen komisyonların varlığı gibi bilgilerin açıklanması beklenmektedir.
Fiyat belirleme sürecinde, gayrimenkul değerleme uzmanları veya yeminli mali müşavirler tarafından hesaplanan değerlendirmelerin uygun olduğu kurala bağlanmış ve bağımsız menkul kıymet şirketlerinin onayı da bir şart olarak öne sürülmüştür.
Dijital Menkul Kıymetlerin Düzenlemelerindeki Gevşetme ile Beklenen Etkiler
Dijital Menkul Kıymetler Piyasasının Büyümesinin Teşvik Edilmesi
Yerel dijital menkul kıymetler piyasası genişleme eğiliminde olup, 2023 (Reiwa 5) yılında işlem hacmi yaklaşık 100 milyar yen seviyesine ulaşmış ve 2024 (Reiwa 6) yılında 170 milyar yene ulaşması öngörülmektedir. Bu durum, piyasanın gelecekteki büyümesinin beklendiğini göstermektedir. Öte yandan, Japon Finansal Enstrümanlar ve Borsa Kanunu gibi düzenlemeler nedeniyle, dijital menkul kıymetlerle işlem yapabilen aracı kurumların sayısı sınırlı kalmış ve yeterli dağıtım ağını sağlayamamıştır. Ayrıca, menkul kıymetlerin ihraç edilmesinden satışına kadar olan sürecin tek bir noktadan yönetilememesi, ihraççılar için beklenen gelirlerin somut olarak tahmin edilmesini zorlaştırmıştır. Bu faktörler, dijital menkul kıymetlerin yaygınlaşmasını engelleyen faktörler arasında yer almıştır.
Dijital menkul kıymetlerin dolaşıma girmesi konusunda, geleneksel olarak varlık yönetim şirketlerinin sahip olduğu gayrimenkullerden, güven bankalarının oluşturduğu küçük hisseli dijital menkul kıymetler, sermaye ilişkisi olmayan aracı kurumlar tarafından devralınarak satışa sunulmuştur. Ancak, mevcut düzenlemelerin gevşetilmesiyle, güven bankalarının grup şirketleri olan aracı kurumlar da bu menkul kıymetleri devralıp satış yapabilecekler, bu da dijital menkul kıymetlerin ihraç ve dolaşım sayısının artmasına ve buna bağlı olarak yatırımcıların yatırım faaliyetlerinin teşvik edilmesine yol açacak etkiler beklenmektedir.
Yerli ve Yabancı Yatırımcılara Yapılan Çağrı
Düzenlemelerin gevşetilmesiyle, yerel piyasada dolaşıma giren dijital menkul kıymetlerin mutlak miktarının artması beklenmekte ve bu da yatırımcılar için yatırım seçeneklerinin artmasına yol açacaktır.
Ayrıca, risk yönetimi için çeşitlendirilmiş yatırımlar açısından da, dijital menkul kıymetlerin sayısının artması yatırımcılar için büyük bir avantaj olarak görülmektedir.
Özellikle, gayrimenkul ile ilgili dijital menkul kıymetler, REIT’lerden farklı olarak, piyasa etkilerinden daha az etkilenen fiyatları ve gerçekten sahip olunan bir hissiyatı daha güçlü hissettirebilme özellikleriyle yatırımcılar için büyük bir cazibe kaynağı olup, yatırım faaliyetlerinin teşvik edilmesine katkıda bulunması beklenmektedir.
Yeni Fonlama Yöntemlerinin Sunulması
Mevcut düzenlemelerin gevşetilmesiyle, dijital menkul kıymetlerin ihraç edilmesinden satışına kadar olan sürecin daha sorunsuz bir şekilde gerçekleştirilebilmesi, ST’nin ihraç edilmesiyle fon toplama imkanı sunan STO (Security Token Offering) faaliyetlerinin canlanmasını beklemek mümkündür.
Teminatı olmayan ICO (Initial Coin Offering) gibi uygulamalarda dolandırıcılık gibi sorunlar yaşanmıştır. Diğer yandan, IPO (Initial Public Offering) için borsa listeleme kriterlerini karşılamak, performansı sürdürürken iç denetim sistemlerini geliştirmek gibi yönetim faaliyetleri gerekmekte ve ayrıca hazırlanması gereken geniş kapsamlı başvuru belgeleri nedeniyle, fon toplama süreci karmaşık ve zorlu olabilmektedir.
Fakat, STO, işletme veya hizmetler başlamadan önce bile fon toplama imkanı sunmakta ve IPO kadar çok sayıda belge veya sistem gerektirmemekte, bu da şirketler için daha az yük anlamına gelmektedir.
Ayrıca, şirketlerin sahip olduğu çeşitli varlıkların menkul kıymetleştirilmesi ve ST’ye dönüştürülmesiyle, şirketlerin fon toplama yöntemlerinin çeşitlendirilmesi mümkün olacak ve bu da beklenen bir gelişmedir.
İlgili makale: STO ve ICO Arasındaki Farklar Nedir? Güvenlik Tokenlerinin Kavramı ve STO’nun Anlamı Hakkında Açıklama[ja]
Dijital Menkul Kıymetlerin Düzenlemelerindeki Gevşeme Eğilimi
Finans Kuruluşları ve Şirketlerin Tepkisi
Ülkemizde, SBI Grubu ve Mitsui Sumitomo Financial Group tarafından finanse edilen Osaka Dijital Borsası (ODX), özel bir ticaret sistemi olan ‘START’ı kurmuş ve Reiwa 5 (2023) yılının Aralık ayında dijital menkul kıymet alım satımına başlamıştır. Finansal Hizmetler Ajansı’nın düzenlemeleri gevşetmesiyle birlikte işlem hacminin artması beklenmektedir.
Ayrıca, Tokyo’da düzenlemelerin gevşetilmesine öncülük ederek, dijital menkul kıymet piyasasının genişletilmesini teşvik etmek için iş girişimleri ve hibe programları başlatılmış ve bu alana olan ilgi giderek artmaktadır.
Piyasa Eğilimleri ve Tahminler
Boston Consulting Group’un tahminlerine göre, 2022 yılında 310 milyar dolar olan global dijital menkul kıymetlerin ihraç hacmi, 2030 yılına kadar 16 trilyon 100 milyar dolara ulaşacak ve bu alandaki yatırım araçları olarak piyasa değeri dünya çapında giderek artacak.
Özet: Dijital Menkul Kıymetler Düzenlemesinin Hafifletilmesiyle Piyasanın Genişlemesi Bekleniyor
Bu kez Japon Finansal Hizmetler Ajansı tarafından açıklanan düzenleme hafifletme noktaları esas olarak aşağıdaki iki maddeyi içermektedir:
- İhraç işlemlerinin basitleştirilmesi
- Yatırımcı korumasının güçlendirilmesi
Burada, Japon Finansal Hizmetler Ajansı’nın açıkladığı dijital menkul kıymetler düzenlemesinin hafifletilmesi hakkında, dijital menkul kıymetlerin kendilerinin açıklamasından başlayarak, açıklanan düzenleme hafifletme içeriğine kadar anlatım yapılmıştır. Bu düzenleme hafifletmesiyle, piyasada dijital menkul kıymet işlemlerinin sayısının önemli ölçüde artması öngörülmektedir.
Destek fonları, yardım paraları ve destek projelerinin genişletilmesi sırasında, hangi işlemlerin gerekli olduğu konusunda dikkatli bir değerlendirme yapılması gerekmektedir.
Hukuk Büromuzun Sunduğu Çözümler
Monolith Hukuk Bürosu, özellikle internet ve hukuk alanlarında yüksek uzmanlık sunan bir hukuk firmasıdır. Büromuz, kripto varlıklar ve blockchain ile ilgili işletmeler için kapsamlı destek sağlamaktadır. Aşağıdaki makalede detayları bulabilirsiniz.
Monolith Hukuk Bürosu’nun Uzmanlık Alanları: Kripto Varlıklar & Blockchain[ja]
Category: IT
