【令和6年8月(2024)】数字证券(ST)监管放宽的内容及其影响解析
金融庁已宣布，在令和6年（2024年）8月，将放宽对数字证券（安全令牌，以下简称ST）的监管。这项监管放宽的目的是为了促进国内数字证券的普及。在2023年度，国内数字证券的总发行额已达到1000亿日元，引起了业界的广泛关注。那么，金融庁此次的监管放宽将对数字证券行业产生何种影响呢？
本文将解释“数字证券”是什么，以及本次监管放宽的具体内容和可能带来的影响。
什么是数字证券？
数字证券（安全令牌，ST）概述
数字证券是将有价证券的权利进行代币化的一种形式。它与股票、债券、投资信托等传统有价证券相同，通过利用区块链技术发行的证券。这使得传统证券的相应权利可以以数字格式表示。
数字证券的正式名称为“电子记录转移有价证券表示权利等”，并在令和2年（2020年）5月1日施行的修订《日本金融商品交易法》及相关政府令中有所规定。虽然股票和投资信托的券面已经电子化，但传统有价证券与数字证券之间存在哪些差异呢？
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数字证券与传统证券有何不同
首先，与传统的有价证券不同，数字证券的一个特点是可以直接从发行公司购买。通常，发行有价证券的公司会委托给证券公司进行销售。这是因为传统的证券通常由根据《日本证券保管振替法》定义的“证券保管振替机构（ほふり）”进行统一管理，而数字证券则设计为不受此法律的适用，不通过“ほふり”管理，而是利用区块链技术等独立的基础设施进行发行和管理，并记录交易。
另一个重要的不同之处在于效率性。
数字证券可以通过智能合约这样的程序实现交易和证券发行过程的自动化。例如，在支付股票红利等情况下，无需通过第三方金融机构，因此在成本和时间上都可以实现效率化。
相比之下，传统的证券交易涉及许多程序和中间商的介入，需要复杂的流程，因此在效率性方面不如数字证券。
数字证券的特点
数字证券的特点之一是能够进行多样化的小额交易。
例如，通过数字证券，即使是不动产也能够进行交易。在不动产ST中，利用区块链技术，将本质上不可分割的土地或物业转变为可以通过小额购买的形式，从而实现小额交易。
与能够进行不动产小额现金化的REIT相比，投资对象的不同是一个区别。数字证券投资于单一物业，而REIT则投资于持有多个物业的公司的股票。因此，数字证券的优势在于可以投资于特定物业，投资对象更加明确。
此外，价格变动也不同。数字证券的交易基于评估价值，而REIT的价格则受股票市场趋势的持续影响，会因利率变化或大额投资者的交易而波动。
流动性方面也存在差异。由于REIT在股票市场交易，流动性较高，投资者相对容易买卖。相反，数字证券主要通过证券公司出售，交易场所较为有限。
正因为具备这些优势，数字证券在日本的普及活动也在不断推进。
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日本数字证券监管现状及其背景
正如我们迄今为止所解释的，数字证券具有许多优势，但同时也面临着各种法律规制的挑战。
数字证券销售与推广的行为规制等
金融商品交易商等在销售和推广时，与股票或公司债券等一样，需要遵守《日本金融商品交易法》上的行为规制、《日本犯罪所得转移防止法》上的交易时确认、以及《日本金融服务提供法》上的重要事项说明等义务（但需注意，ST目前是非上市有价证券）。
此外，与第一类有价证券如股票或公司债券等相同，也需要遵守《日本金融商品交易法》上的行为规制、《日本犯罪所得转移防止法》上的交易时确认、以及《日本金融服务提供法》上的重要事项说明等义务。
数字证券需要对投资对象如信托受益权或集体投资计划份额等商品内容、投资风险等进行说明，由于其持有形态、转移和结算等方面与其他有价证券存在不同的风险，因此受到严格的规制。
- 适当性原则（交易开始标准）
在进行管理业务等时，需要公布与分别管理业务相关的政策和措施（《日本金融商品交易法》政府令第70条之2第5款）。
- 广告等的规制
在进行广告时，需要确保不会对处理的数字证券的性质或存储、转移机制产生误解（同第78条）。
- 数字证券概要说明（合同签订前交付文件）
在数字证券买卖等交易中，交付合同签订前交付文件时，需要对数字证券的性质进行注意提示（同第83条）。
数字证券分别管理的彻底等
首先，对于处理数字证券的金融商品交易商等，要求彻底分别管理和应对流出风险的措施。
“金融商品交易商等在接受客户存放有价证券和金钱时，必须以确保和有序管理的方式，将该等有价证券与自己的固有财产分别管理”（《日本金融商品交易法》第43条之2）。
此外，作为数字证券的代币化有价证券，投资者通常会被赋予进行代币转移等所需的秘密密钥（在公开密钥加密方式中使用的一对密钥中，不公开的密钥）。金融商品交易商等在接受数字证券存管时，为了避免该秘密密钥泄露给第三方，通常会接受投资者的秘密密钥存管，并根据法律上的分别管理规定和公司内部规程等，在自己或外部委托方处将其与自己的固有财产等分别管理。
在这种情况下，“必须采取将代表客户有价证券的电子记录转移有价证券显示权利等的财产价值转移所需信息，记录在常时不连接互联网的电子设备、电磁记录介质或其他记录介质（包括文档等物品）[即所谓的冷钱包]上管理的方法，或采取同等的技术安全管理措施”进行分别管理（《日本金融商品交易法》内阁府令第136条第1款第5号）。
数字证券监管放宽将带来的变化
本次监管放宽主要包含以下两个要点：
- 一个金融集团可以从数字证券的发行到承销再到销售的整个过程。
- 金融机构向投资者公开的信息项目的扩充。
金融厅计划修订内阁府令，使一个金融集团企业能够负责数字证券的发行、承销和销售，以促进产品数量的增加，并使投资者更容易购买。
监管放宽的对象是占数字证券总发行量约85%的以不动产为背书的数字证券，具体包括商业设施、酒店、大型公寓等不动产作为背书资产。
正如我们已经解释的，根据分别管理的原则，组成的信托银行集团内的证券公司以前不能参与数字证券的承销。因此，处理数字证券的证券公司受到限制，无法充分发挥24小时全天候交易的优势和资金筹集的便利性。因此，本次监管放宽将修改传统规则，旨在增加发行量和扩大市场。
如果本次监管放宽实现，作为发行体的一个金融集团不仅可以预期从发行到承销再到销售的整个收益，而且随着产品数量的增加，投资者也将更容易购买，这可能会导致数字证券发行量的增加和项目的增加。
此外，随着监管放宽，日本证券业协会计划制定投资者保护规则。具体来说，金融机构将扩充向投资者公开的信息项目，以保持价格决定的透明性，并减少投资者遭受不利的风险，发行数字证券的信托银行将披露与独立证券公司协商价格决定的过程以及是否支付了手续费等信息。
在价格设定时，规则规定应由不动产评估师或注册会计师计算评估值，并且独立证券公司的批准也是必要条件。
数字证券监管放宽带来的预期效果
推动数字证券市场的增长
国内数字证券市场正处于扩张趋势，2023年的交易额预计将达到约1000亿日元，预计到2024年将增至1700亿日元，未来的增长可期。然而，受到《金融商品交易法》等监管的限制，能够处理数字证券的证券公司数量有限，未能确保充足的流通渠道，且无法实现从发行到销售的一站式服务，这使得作为发行主体的公司难以具体预测预期收益。这些因素一直阻碍了数字证券的普及。
在数字证券流通方面，传统上是由资产管理公司持有的不动产，通过信托银行进行小额化后组成数字证券，再由与之无资本关系的证券公司承销并负责销售。但是，随着此次监管放宽，信托银行集团旗下的证券公司也能够承销和销售，预计数字证券的发行量和流通量将增加，进而促进投资者的投资活动。
吸引国内外投资者
监管放宽将增加国内流通的数字证券的绝对量，预计将为投资者提供更多的投资选择。
此外，从分散投资风险的角度来看，数字证券产品数量的增加对投资者来说是一个重大利好。
特别是，与REIT不同，数字证券在价格上不易受市场影响，且投资者能够强烈感受到实际拥有的所有权，这些都是对投资者极具吸引力的特点，预计将促进投资活动。
提供新的资金筹集手段
此次监管放宽将使得数字证券的发行和销售更加顺畅，预计将活跃ST（安全令牌）的发行，从而促进STO（安全令牌发行）的资金筹集活动。
没有背书资产的ICO（首次币发行）存在诸如欺诈交易泛滥等问题。而IPO（首次公开募股）则要求企业在维持业绩的同时建立内部管理体系，满足证券交易所的上市标准，并准备大量的申请文件，筹备工作可能需要数年时间，使得资金筹集变得复杂且困难。
然而，STO允许即使在业务或服务尚未开始之前也能筹集资金，且不像IPO那样要求大量的文件和体系，因此对企业来说负担较轻。
此外，企业可以通过证券化、ST化其持有的各种资产等，实现企业资金筹集手段的多样化，这是业界所期待的。
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数字证券监管放宽动向
金融机构和企业的反应
在国内，SBI集团和三井住友金融集团投资的大阪数字交易所（ODX）已经开设了私设交易系统“START”，并于令和5年（2023年）12月开始进行数字证券的买卖，预计本次金融厅的监管放宽将会扩大交易额。
此外，在东京都，为了促进数字证券市场的扩大，已经开始了事业招募和补助金的招募，这些举措正在吸引越来越多的关注。
参考：东京都“数字证券（安全令牌）市场扩大促进事业补助金”[ja]
未来市场动向和预测
波士顿咨询集团估算，全球数字证券的发行额在2022年为3100亿美元，到2030年将增长至16万亿1000亿美元，预计作为投资对象的市场价值将全球范围内持续上升。
总结：预期市场将随着数字证券监管的放宽而扩大
本次金融厅宣布的监管放宽主要包括以下两点：
- 发行程序的简化
- 加强投资者保护
在这里，我们已经解释了金融厅宣布的数字证券监管放宽措施，从数字证券本身的解释到宣布的监管放宽内容。预计，由于本次监管的放宽，未来市场上数字证券的案件数量将大幅增加。
随着补助金、资助金和支持项目的扩大，需要仔细考虑哪些程序是必需的。
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