El Cash-Out en la Ley de Sociedades de Japón: Estrategias Legales para Alcanzar el Control Total

El “cash-out” bajo la Ley de Compañías de Japón (日本の会社法) tiene un significado legal específico y estratégico que difiere del concepto de “flujo de efectivo” utilizado en contextos contables y financieros. En el marco de la ley corporativa, el cash-out, o “squeeze-out”, se refiere al procedimiento por el cual un accionista mayoritario adquiere de manera forzosa las acciones en posesión de los accionistas minoritarios, ofreciendo efectivo como contraprestación. El objetivo es colocar a la empresa objetivo bajo el control total del accionista mayoritario, estableciendo así un dominio completo sobre la gestión empresarial. Al implementar esta técnica, las empresas pueden disfrutar de numerosos beneficios estratégicos, como la toma de decisiones rápida, la reducción de costos de gestión y la ejecución de estrategias de gestión a largo plazo sin estar sujetas a las preferencias de los accionistas minoritarios. Sin embargo, dado que estas prácticas afectan directamente los derechos de propiedad de los accionistas minoritarios, la Ley de Compañías de Japón establece regulaciones detalladas para mantener un equilibrio estricto entre los intereses del accionista mayoritario y la protección de los derechos de los accionistas minoritarios. En este artículo, explicaremos las cuatro principales técnicas de cash-out permitidas por la Ley de Compañías de Japón, a saber, la “solicitud de transferencia de acciones por parte de un accionista de control especial”, la “fusión de acciones”, la “utilización de acciones de clase con cláusulas de adquisición total” y la “aplicación del intercambio de acciones”, detallando sus requisitos legales, procedimientos y puntos de discusión práctica.

Objetivos estratégicos del Cash-Out bajo la ley japonesa

La motivación para ejecutar un cash-out va más allá del objetivo superficial de simplemente aumentar la proporción de acciones en posesión. Su propósito fundamental es transformar la estructura de gobernanza de la empresa y maximizar la eficiencia de la gestión. La exclusión de accionistas minoritarios es un medio para alcanzar objetivos estratégicos más amplios.

En primer lugar, se destaca la aceleración en la toma de decisiones. Cuando las acciones se concentran en una sola persona o grupo, se elimina la necesidad de convocar una junta general de accionistas para tomar decisiones de gestión importantes. Los artículos 319 y 320 de la Ley de Sociedades de Japón establecen que es posible adoptar resoluciones por escrito con el consentimiento de todos los accionistas, pero este procedimiento se convierte en una opción práctica solo cuando se tiene un control del 100%. Esto permite responder de manera ágil a los cambios del mercado y a las oportunidades de negocio.

En segundo lugar, se logra una reducción significativa en los costos de gestión y la carga administrativa. Cuando existen accionistas minoritarios, la empresa debe asumir continuamente costos de gestión variados, como la convocatoria de juntas de accionistas, el envío de informes de gestión, el pago de dividendos y la administración del registro de accionistas. El cash-out permite eliminar completamente estos costos y los recursos humanos asociados.

En tercer lugar, se hace posible la gestión basada en una perspectiva a largo plazo. En empresas cotizadas o con muchos accionistas, a menudo es difícil ejecutar estrategias que no generan beneficios inmediatos, como inversiones en investigación y desarrollo a largo plazo o inversiones en infraestructura a gran escala, debido a la expectativa de precios de acciones a corto plazo y dividendos. El cash-out libera a la gerencia de la presión del mercado a corto plazo, permitiéndoles concentrarse en decisiones de gestión orientadas al crecimiento sostenible.

Cuarto, se facilitan las fusiones y adquisiciones (M&A) y la reorganización corporativa. Una subsidiaria totalmente controlada puede llevar a cabo fusiones, divisiones de empresas y transferencias de negocios de manera flexible, solo con la decisión de la empresa matriz. Se elimina el riesgo de que la reorganización corporativa se estanque debido a la oposición de accionistas minoritarios.

Quinto, se elimina por completo el riesgo de litigios de representación de accionistas. El litigio de representación de accionistas es el derecho de los accionistas a perseguir la responsabilidad de gestión de los directivos de la empresa, pero solo los accionistas pueden ejercer este derecho. La ausencia de accionistas minoritarios libera a los directores de este tipo de riesgos legales, permitiéndoles tomar decisiones de gestión más audaces.

Por último, también tiene el efecto de prevenir la dispersión de las acciones. En particular, en empresas no cotizadas, la muerte de un accionista puede dar lugar a una herencia que dispersa las acciones entre muchos herederos, complicando la toma de decisiones de la empresa. El cash-out es un medio efectivo para prevenir esta dispersión de acciones y mantener una base de gestión estable.

Método 1: Solicitud de Transferencia de Acciones por Parte de un Accionista de Control Especial Bajo la Ley de Compañías Japonesa

La “Solicitud de Transferencia de Acciones por Parte de un Accionista de Control Especial”, introducida en la reforma de la Ley de Compañías de Japón en 2014 (Heisei 26), es uno de los métodos más eficientes para realizar un cash-out. Este sistema ofrece un camino para que los accionistas que ya tienen un control abrumador sobre la empresa logren rápidamente la conversión en una subsidiaria completa.

La base legal de este método se encuentra en el artículo 179 y siguientes de la Ley de Compañías Japonesa. Solo los “Accionistas de Control Especial”, es decir, aquellos que poseen más del 90% de los derechos de voto de todos los accionistas de la empresa objetivo, pueden utilizarlo. Cumplir con este alto requisito de derechos de voto simplifica significativamente el proceso.

El procedimiento es el siguiente: primero, el Accionista de Control Especial notifica a la empresa objetivo las condiciones como el precio de adquisición y la fecha de adquisición (artículos 179-2 y 179-3 de la Ley de Compañías Japonesa). Luego, la junta directiva de la empresa objetivo aprueba esta solicitud. La principal característica de este sistema es que no se requiere una resolución de la junta general de accionistas (artículo 179-3 de la Ley de Compañías Japonesa). Después de la aprobación de la junta directiva, la empresa objetivo notifica a los accionistas minoritarios restantes (accionistas transferentes) la aprobación al menos 20 días antes de la fecha de adquisición (artículo 179-4 de la Ley de Compañías Japonesa). Con esta notificación, se considera legalmente que se ha realizado la solicitud de transferencia. En la fecha de adquisición establecida, el Accionista de Control Especial adquiere automáticamente todas las acciones transferidas, independientemente de si el pago del precio ha sido completado o no (artículo 179-9 de la Ley de Compañías Japonesa). Este procedimiento también puede incluir derechos de suscripción de nuevas acciones, lo que permite un cash-out más seguro.

Por otro lado, también se han establecido sistemas para proteger los derechos de los accionistas minoritarios. La medida de protección más importante es el derecho a solicitar a un tribunal la determinación de un “precio justo” (solicitud de determinación de precio, artículo 179-8 de la Ley de Compañías Japonesa). Además, si el procedimiento viola la ley o si el precio es significativamente injusto, se permite la solicitud de suspensión de la adquisición (artículo 179-7 de la Ley de Compañías Japonesa) o la demanda para declarar la nulidad de la adquisición después del hecho (artículo 846-2 de la Ley de Compañías Japonesa).

Un hito importante en la operación de este sistema fue la sentencia de la Corte Suprema del 30 de agosto de 2017 (caso de determinación del precio de compra relacionado con la solicitud de transferencia de acciones de Matsuya). Esta sentencia limitó el rango de accionistas que pueden presentar una solicitud de determinación de precio a aquellos que poseían acciones en el momento en que se realizó el aviso oficial o el anuncio relacionado con la solicitud de transferencia de acciones. Esto previene la adquisición especulativa de acciones después de que se anuncia el cash-out y la presentación de demandas, aumentando así la estabilidad y previsibilidad del procedimiento.

Técnica 2: La Fusión de Acciones Bajo la Ley Japonesa

La fusión de acciones es un procedimiento bajo la ley corporativa japonesa que integra múltiples acciones en una sola y ha sido utilizada desde hace tiempo como un método para realizar cash-outs. La ventaja de esta técnica radica en que requiere un umbral más bajo de votos que el exigido para las demandas de venta de acciones por parte de accionistas con control especial, es decir, se puede llevar a cabo con una resolución especial en la junta general de accionistas.

El fundamento legal de este método se encuentra en el Artículo 180 de la Ley de Compañías de Japón . Para su ejecución, se requiere una resolución especial aprobada por al menos dos tercios de los derechos de voto de los accionistas presentes en la junta general (Artículo 309, Párrafo 2, Inciso 4 de la Ley de Compañías de Japón) . El núcleo del procedimiento consiste en establecer una tasa de fusión extremadamente alta (por ejemplo, 10,000 acciones a 1 acción) de tal manera que el número de acciones en posesión de los accionistas minoritarios se convierta en una fracción de acción menor a una (acción fraccionaria) .

Como procedimiento específico, primero el consejo de administración establece la razón de la fusión de acciones, la proporción de fusión y la fecha de efectividad, y luego propone esto a la junta general de accionistas (Artículo 180, Párrafo 4 de la Ley de Compañías de Japón) . Una vez que la resolución especial es aprobada en la junta general de accionistas, la fusión de acciones se lleva a cabo en la fecha de efectividad. Como resultado, los accionistas minoritarios terminan poseyendo solo una fracción de acción, que no les confiere derechos como accionistas . Posteriormente, la compañía sigue el procedimiento establecido por la Ley de Compañías de Japón para vender estas acciones fraccionarias acumuladas (generalmente adquiridas por el accionista mayoritario o la propia compañía) y distribuir el dinero de la venta a los accionistas fraccionarios originales, completando así el cash-out efectivo .

La protección de los accionistas minoritarios también está bien definida. Los accionistas que se oponen a la fusión de acciones pueden, después de votar en contra en la junta general de accionistas, exigir a la compañía que compre sus acciones a un “precio justo” (derecho de demanda de compra de acciones) (Artículo 182-4 de la Ley de Compañías de Japón). Este es un ejercicio de derechos previo, separado del tratamiento de las acciones fraccionarias. Además, los accionistas insatisfechos con el precio de venta de las acciones fraccionarias pueden solicitar a un tribunal que determine el precio (Artículo 182-5 de la Ley de Compañías de Japón) . Además, si hay defectos en el procedimiento de resolución o si el contenido de la resolución es extremadamente injusto, es posible presentar una demanda para anular la resolución .

Un juicio importante que proporcionó una decisión crucial sobre la legitimidad de esta técnica fue el fallo del Tribunal de Distrito de Sapporo el 11 de junio de 2021 (2021) . En este juicio, se debatió si la fusión de acciones con el propósito de cash-out violaba el principio de igualdad entre los accionistas. El tribunal determinó que, siempre y cuando la tasa de fusión se aplique uniformemente a todos los accionistas, es un procedimiento previsto por la ley corporativa y no viola el principio de igualdad entre los accionistas. Este fallo tiene un significado importante ya que respalda la legalidad de esta técnica ampliamente utilizada en la práctica.

Técnica 3: Utilización de Acciones de Clase con Cláusula de Adquisición Total Bajo la Ley de Sociedades Japonesa

El método que emplea acciones de clase con cláusula de adquisición total es el más complejo de los cuatro enfoques, pero aprovecha la flexibilidad del sistema de acciones de clase de la Ley de Sociedades de Japón para ofrecer una potente estrategia de cash-out. Esta técnica puede permitir la subsidiarización completa incluso en situaciones disputadas, siempre que el accionista mayoritario pueda asegurar dos resoluciones especiales de la junta de accionistas.

Este método se basa en las disposiciones relativas a las acciones de clase del artículo 108, párrafo 1, ítem 7, y del artículo 171 de la Ley de Sociedades de Japón. Su principal característica es que requiere dos resoluciones especiales, cada una necesitando una mayoría de dos tercios para su aprobación.

El procedimiento se desarrolla en dos etapas. En la primera etapa, la compañía cambia sus estatutos mediante una resolución especial de la junta de accionistas para convertir todas las acciones ordinarias emitidas en un nuevo tipo de acciones de clase que incluyen una cláusula que permite a la compañía adquirir todas ellas mediante una resolución de la junta de accionistas. En la segunda etapa, la compañía convoca otra vez una resolución especial de la junta de accionistas para adquirir todas estas acciones de clase con cláusula de adquisición total (según el artículo 171 de la Ley de Sociedades de Japón). En esta resolución, se establece la contraprestación por la adquisición, diseñando la compensación de manera que se emitan nuevas acciones ordinarias al accionista mayoritario y se pague en efectivo o se emitan acciones fraccionarias que no lleguen a una acción completa a los accionistas minoritarios. De esta forma, los accionistas minoritarios terminan recibiendo efectivo y saliendo de la compañía.

La protección de los accionistas minoritarios también está prevista en dos etapas. Los accionistas que se opongan a la resolución de cambio de estatutos en la primera etapa pueden ejercer su derecho a solicitar la compra de sus acciones. Después de la resolución de adquisición de acciones en la segunda etapa, los accionistas que no estén satisfechos con la contraprestación pueden solicitar a un tribunal que determine un precio de adquisición justo (según el artículo 172 de la Ley de Sociedades de Japón).

Un ejemplo de cómo se determina el precio en este método es el fallo del Tribunal Superior de Tokio del 6 de octubre de 2020 (caso MAG Net Holdings). Este precedente judicial demuestra un enfoque judicial meticuloso para la evaluación del valor, considerando el valor empresarial como si el cash-out no hubiera ocurrido (el llamado “precio Nakariseba”), destacando el papel de la justicia en la protección de los intereses económicos de los accionistas minoritarios.

Técnica 4: Aplicación del Intercambio de Acciones

El intercambio de acciones es un sistema diseñado originalmente para la reorganización de grupos Negocios, pero su flexibilidad en cuanto a la contraprestación permite su aplicación en operaciones de cash-out. Es particularmente utilizado cuando una empresa matriz busca convertir a una filial cotizada en una subsidiaria completamente controlada.

Este método se basa en las disposiciones sobre el intercambio de acciones encontradas en el artículo 767 y siguientes de la Ley de Sociedades de Japón (Japanese Companies Act). En un intercambio de acciones convencional, los accionistas de la subsidiaria reciben acciones de la empresa matriz como contraprestación, pero cuando el objetivo es un cash-out, la contraprestación puede ser en efectivo (intercambio de acciones por efectivo) o en otro tipo de bienes. Esto permite la adquisición forzosa de las acciones de los accionistas minoritarios de la subsidiaria. Para llevar a cabo el procedimiento, se requiere una resolución especial de la asamblea de accionistas tanto de la empresa matriz como de la subsidiaria, con una aprobación de más de dos tercios, y la carga procesal no es menor.

El aspecto más importante a considerar al elegir este método es el tratamiento fiscal. En un intercambio de acciones calificado donde las acciones de la empresa matriz se ofrecen como contraprestación, es posible que la tributación sobre las ganancias o pérdidas de capital de los accionistas se difiera. Sin embargo, cuando se recibe efectivo como contraprestación, esto se considera una venta de acciones y, por lo tanto, se incurre en un impuesto sobre las ganancias de capital de forma inmediata. Esta es una información crucial para los accionistas minoritarios que serán cash-out, y constituye un factor significativo en la negociación de los términos de la transacción.

Como medida de protección para los accionistas minoritarios, aquellos que se opongan al intercambio de acciones tanto en la empresa matriz como en la subsidiaria pueden ejercer su derecho a solicitar la compra de sus acciones, exigiendo que se les compre a un precio justo.

Comparación de Métodos y Selección Estratégica Bajo la Ley Japonesa

La elección del método de cash-out debe ser una decisión estratégica de gestión que considere de manera integral la proporción de derechos de voto del accionista mayoritario, la rapidez del procedimiento deseado y los costos y complejidades que se están dispuestos a aceptar. No existe un método absolutamente superior; se requiere la mejor elección según las circunstancias.

Para un accionista mayoritario que posee más del 90% de los derechos de voto, la “Solicitud de Transferencia de Acciones por un Accionista de Control Especial” es la opción más poderosa, ya que no requiere una junta general de accionistas y permite proceder rápidamente solo con una resolución de la junta directiva. Por otro lado, si los derechos de voto están entre dos tercios y menos del 90%, este método no está disponible y se debe considerar una “Consolidación de Acciones” o el uso de “Acciones de Clase con Cláusula de Adquisición Total”. Al comparar estos dos, generalmente la consolidación de acciones, que requiere solo una resolución especial, es más sencilla y rápida que las acciones de clase con cláusula de adquisición total, que requieren dos resoluciones especiales. La “Aplicación del Intercambio de Acciones” se utiliza principalmente cuando se busca la subsidiarización completa entre una empresa matriz y su filial, excluyendo a los accionistas minoritarios mediante el pago en efectivo, pero requiere resoluciones especiales en ambas compañías.

Prácticas y riesgos de litigio en torno al “precio justo” bajo la ley japonesa

Independientemente del método de salida que se elija, el éxito o fracaso depende en gran medida de la determinación de un “precio justo”. Simplemente cumplir con los procedimientos establecidos por la Ley de Compañías de Japón de manera formal no es suficiente, ya que la equidad sustancial del precio pagado a los accionistas minoritarios es el punto más propenso a disputas y representa el mayor riesgo de litigio para la empresa.

Como se puede ver en los casos judiciales, los tribunales no aceptan incondicionalmente el precio presentado por la empresa. Utilizan una variedad de métodos de evaluación del valor empresarial, como el método de flujo de caja descontado (DCF), el método de precio de mercado de acciones y el método de valor neto de activos, y consideran conceptos avanzados como el valor de la empresa en ausencia de la transacción (precio Nakariseba) y la distribución justa de las sinergias generadas por la transacción, para llegar a su propio juicio.

Por lo tanto, para las empresas que planean una salida, es esencial prepararse para demostrar objetivamente la justicia del precio en anticipación a esta revisión judicial. En la práctica, la medida de gestión de riesgos más importante es obtener una opinión sobre el precio justo (Fairness Opinion) de una institución de evaluación independiente. Este informe sirve como una evidencia sólida de que el consejo de administración ha determinado el precio con la debida diligencia y se convierte en la base para apoyar la validez de las decisiones de los directores en un litigio. Si se descuida la determinación de un precio justo, esto puede llevar a consecuencias graves como costos legales significativos, desperdicio del tiempo de la gerencia, órdenes judiciales para aumentar el precio y daño a la reputación de la empresa.

Resumen

Como hemos visto en este artículo, el cash-out es una herramienta estratégica esencial bajo la Ley de Compañías de Japón para establecer un control del 100% y, con ello, aumentar exponencialmente la agilidad y eficiencia en la gestión. Al ejecutar un cash-out, es necesario seleccionar el método más adecuado de entre las cuatro principales técnicas, dependiendo de la proporción de derechos de voto que posea el accionista mayoritario y de la situación específica. Sin embargo, independientemente del método utilizado, el principio universal para completar exitosamente y sin defectos legales un cash-out es calcular y ofrecer un “precio justo” de manera honesta a los accionistas minoritarios. Asegurar esta justicia sustancial es la gestión de riesgos más importante y la clave para una transacción fluida.

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