A készpénzkivonás a japán társasági jogban: Jogi stratégiák a teljes uralom eléréséhez

A “kivásárlás” (キャッシュアウト) a japán társasági jogban nem azonos a könyvelési vagy pénzügyi kontextusban használt “készpénz kiáramlás” fogalmával, hanem egy specifikus jogi jelentéssel bíró stratégiai cselekvést jelent. A társasági jog keretében a kivásárlás, vagy más néven “kiszorítás” (スクイーズアウト) azt a folyamatot írja le, amikor a többségi részvényes kényszeríti a kisebbségi részvényeseket arra, hogy részvényeiket készpénzért eladják neki. Ennek célja, hogy a céget teljes mértékben a többségi részvényes irányítása alá vonja, és így teljes ellenőrzést biztosítson a vállalat felett. E stratégia alkalmazásával a vállalatok gyors döntéshozatalban, a menedzsment költségeinek csökkentésében és a kisebbségi részvényesek befolyásától független hosszú távú üzleti stratégiák végrehajtásában részesülhetnek. Azonban, mivel ezek a módszerek közvetlenül érintik a kisebbségi részvényesek tulajdonjogait, a japán társasági jog szigorú egyensúlyt tart fenn a többségi részvényesek érdekei és a kisebbségi részvényesek jogainak védelme között, és részletes szabályozást állapít meg ezen a területen. Ebben a cikkben bemutatjuk a japán társasági jog által engedélyezett négy fő kivásárlási módszert: a “különleges ellenőrző részvényes részvényátadási követelését”, a “részvényegyesítést”, a “teljes körű megszerzési záradékkal ellátott osztályrészvények használatát”, valamint a “részvények cseréjének alkalmazását”, és ismertetjük azok jogi követelményeit, eljárásait, valamint a gyakorlati megvalósítás során felmerülő kérdéseket.

A készpénzkivonás stratégiai céljai Japánban

A készpénzkivonás végrehajtásának motivációja túlmutat azon a felszínes célon, hogy egyszerűen növeljük a részvényekben való tulajdoni hányadot. A cél a vállalat irányítási szerkezetének alapvető átalakítása és a menedzsment hatékonyságának maximalizálása. A kisebbségi részvényesek kizárása eszköz egy nagyobb stratégiai cél eléréséhez.

Elsőként említhető a döntéshozatal gyorsítása. Amikor a részvényesek egy személyre vagy egy csoportra koncentrálódnak, nincs szükség a részvényesek közgyűlésének összehívására fontos üzleti döntések meghozatalakor. A japán társasági törvény (a Japán Társasági Törvény 319. és 320. cikke) lehetővé teszi az írásbeli határozatokat, ha minden részvényes egyetért, de ez a folyamat csak akkor válik gyakorlati lehetőséggé, ha 100%-os ellenőrzés áll fenn. Ez lehetővé teszi a piaci változásokra és üzleti lehetőségekre való dinamikus reagálást.

Másodszor, jelentős mértékben csökkennek a menedzsment költségek és az adminisztratív terhek. Ha kisebbségi részvényesek vannak, a vállalatnak folyamatosan viselnie kell a közgyűlés összehívásának értesítéseit, az üzleti jelentések postázását, a dividend kifizetési adminisztrációját, a részvényesek nyilvántartásának kezelését és egyéb kezelési költségeket. A készpénzkivonással ezek a költségek és a hozzájuk kapcsolódó emberi erőforrások teljes mértékben megszüntethetők.

Harmadszor, lehetővé válik a hosszú távú szempontok szerinti menedzsment. A tőzsdén jegyzett vállalatoknál vagy sok részvényessel rendelkező cégeknél gyakran nehéz lehet a rövid távú részvényárfolyamok és dividend várakozások miatt hosszú távú kutatás-fejlesztési beruházásokat vagy nagy léptékű infrastrukturális befektetéseket végrehajtani, amelyek nem azonnal vezetnek profitálhatósághoz. A készpénzkivonás lehetővé teszi a menedzsment számára, hogy felszabaduljon a rövid távú piaci nyomás alól és a fenntartható növekedés felé irányuló üzleti döntésekre koncentráljon.

Negyedszer, az M&A és a szervezeti átalakítások gördülékenyebbé válnak. Egy teljes mértékben leányvállalat rugalmasan végezhet fúziókat, vállalatfelosztásokat, üzleti átruházásokat pusztán a szülővállalat döntése alapján. A kisebbségi részvényesek ellenállása miatti szervezeti átalakítások stagnálásának kockázata megszűnik.

Ötödször, teljes mértékben kiküszöbölhető a részvényesi képviseleti per kockázata. A részvényesi képviseleti per lehetőséget ad a részvényeseknek, hogy felelősségre vonják a vállalat vezetőit, de ezt a jogot csak a részvényesek gyakorolhatják. A kisebbségi részvényesek eltűnésével a vezetők felszabadulnak ezen pereskedési kockázat alól, és lehetőségük nyílik bátrabb üzleti döntések meghozatalára.

Végül, megakadályozza a részvények szétszóródását is. Különösen a nem nyilvános vállalatok esetében, ha a részvényes halála miatt öröklés történik, a részvények számos örökös között szétszóródhatnak, ami megnehezítheti a vállalat döntéshozatalát. A készpénzkivonás egy hatékony eszköz lehet a részvények ilyen szétszóródásának megakadályozására és egy stabil menedzsment alap fenntartására.

1. módszer: A különleges ellenőrző részvényesek részvényátadási kérelme Japánban

A 2014-es (Heisei 26) japán társasági törvény módosításával bevezetett “különleges ellenőrző részvényesek részvényátadási kérelme” az egyik leginkább hatékony módszer a készpénzkifizetés megvalósítására. Ez a rendszer lehetőséget biztosít azoknak a részvényeseknek, akik már jelentős mértékben birtokolják egy vállalat irányítását, hogy gyorsan teljes mértékben leányvállalattá alakítsák azt.

A módszer jogi alapja a japán társasági törvény 179. cikkelye és az azt követő rendelkezésekben található. A rendszer csak a “különleges ellenőrző részvényesek” számára érhető el, azaz azok számára, akik a célvállalat összes részvényesei által birtokolt szavazati jogok 90%-át vagy annál többet tartanak kezükben. E magas szavazati jogi követelmény teljesítésével a folyamat jelentősen egyszerűsödik.

A folyamat a következőképpen zajlik. Először is, a különleges ellenőrző részvényes meghatározza az átvételi árat és a dátumot, majd értesíti a célvállalatot (japán társasági törvény 179. cikkelyének 2. és 3. pontja). Ezután a célvállalat igazgatósága jóváhagyja ezt a kérelmet. A rendszer legnagyobb sajátossága, hogy nem szükséges a részvényesek közgyűlésének döntése (japán társasági törvény 179. cikkelyének 3. pontja). Az igazgatóság jóváhagyása után a célvállalat értesíti a maradék kisebbségi részvényeseket (az átadó részvényeseket) a jóváhagyásról, legkésőbb az átvételi dátum előtti 20. napig (japán társasági törvény 179. cikkelyének 4. pontja). Ezzel az értesítéssel jogilag megvalósul az átadási kérelem. A meghatározott átvételi napon a különleges ellenőrző részvényes automatikusan átveszi az összes átadandó részvényt, függetlenül attól, hogy a vételár kifizetése megtörtént-e vagy sem (japán társasági törvény 179. cikkelyének 9. pontja). E folyamat során nem csak a részvények, hanem az új részvény előjegyzési jogok is bevonhatók, így még biztosabbá válik a készpénzkifizetés.

Másrészről, a kisebbségi részvényesek jogait védő rendszerek is kialakításra kerültek. A legfontosabb védelmi intézkedés a bírósághoz benyújtott “tisztességes ár” meghatározására irányuló kérelem joga (ár meghatározásának kérelme, japán társasági törvény 179. cikkelyének 8. pontja). Továbbá, ha az eljárás jogszabályba ütközik vagy az ár jelentősen méltánytalan, akkor a részvényesek kérhetik az átvétel megakadályozását (japán társasági törvény 179. cikkelyének 7. pontja), vagy utólag érvényteleníthetik az átvételt (japán társasági törvény 846. cikkelyének 2. pontja).

A rendszer alkalmazásában fontos iránymutatást adott a 2017. augusztus 30-i Legfelsőbb Bíróság ítélete (a Matsuya részvényátadási kérelemmel kapcsolatos vételár meghatározásának kérelme ügyében). Az ítélet korlátozta azoknak a részvényeseknek a körét, akik érvényesíthetik az ár meghatározásának kérelmét, csak azokra, akik a részvényátadási kérelemmel kapcsolatos hivatalos értesítés vagy hirdetmény megtörténte idején birtokolták a részvényeket. Ezáltal megakadályozza, hogy a készpénzkifizetés nyilvánosságra hozatala után spekulatív céllal részvényeket szerezzenek be és pereskedjenek, növelve ezzel az eljárás stabilitását és előrejelzhetőségét.

Módszer 2: Részvényösszevonás

A részvényösszevonás egy olyan vállalati eljárás Japánban, amely több részvényt egyesít egybe, és hosszú ideje alkalmazzák készpénzkifizetési módszerként. Ennek az eljárásnak az előnye, hogy alacsonyabb szavazati jogi követelményekkel rendelkezik, mint a különleges ellenőrző részvényesek részvényátadási igénylése, vagyis különleges határozattal hajtható végre a részvényesek közgyűlésén.

A módszer jogi alapja a japán társasági törvény 180. cikke . A végrehajtáshoz szükséges egy különleges határozat, amelyet a megjelent részvényesek szavazati jogának kétharmadának támogatásával kell elfogadni a részvényesek közgyűlésén (a japán társasági törvény 309. cikkének 2. bekezdése 4. pontja) . Az eljárás lényege, hogy extrém magas összevonási arányt állapítanak meg (például 10 000 részvény összevonása 1 részvénnyé), így a kisebbségi részvényesek tulajdonában lévő részvények száma kevesebb mint egy részvényre csökken, ami törtrészvénynek számít .

A konkrét eljárás során először a felügyelőbizottság határozza meg a részvényösszevonás okát, az összevonási arányt és a hatálybalépés napját, majd javaslatot tesz a részvényesek közgyűlésére (a japán társasági törvény 180. cikke 4. bekezdése) . Ha a közgyűlésen elfogadják a különleges határozatot, akkor a hatálybalépés napján lép érvénybe a részvényösszevonás. Ennek eredményeként a kisebbségi részvényesek csak olyan törtrészvényeket birtokolnak, amelyek nem jogosítanak fel őket részvényesi jogokra . Ezt követően a vállalat a japán társasági törvényben meghatározott eljárás szerint értékesíti ezeket a törtrészvényeket (általában a domináns részvényes vagy maga a vállalat vásárolja meg), és a kapott összeget kifizeti az eredeti törtrészvényeseknek, ezzel valósítva meg a gyakorlati készpénzkifizetést .

A kisebbségi részvényesek védelme is részletesen szabályozott. A részvényösszevonás ellenző részvényesei szavazhatnak ellene a közgyűlésen, és jogosultak arra, hogy a vállalattól “tisztességes áron” követeljék saját részvényeik megvásárlását (részvényvisszavásárlási jog) (a japán társasági törvény 182. cikkének 4. bekezdése). Ez egy külön joggyakorlat, amely a törtrészvények kezelésétől független. Ha a részvényes elégedetlen a törtrészvények értékesítési árával, bírósághoz fordulhat az ár meghatározására (a japán társasági törvény 182. cikkének 5. bekezdése) . Továbbá, ha a határozathozatali eljárásban hibák vannak, vagy a határozat tartalma jelentősen tisztességtelen, akkor lehetőség van a határozat megsemmisítésére irányuló kereset benyújtására is .

E módszer jogosságával kapcsolatos fontos ítéletet a Sapporo Kerületi Bíróság hozta 2021. június 11-én (2021). Ebben a perben vitatott kérdés volt, hogy a készpénzkifizetés céljából végrehajtott részvényösszevonás sérti-e a részvényesek egyenlőségének elvét. A bíróság úgy ítélte meg, hogy amíg az összevonási arány minden részvényesre egyformán vonatkozik, addig a társasági törvény által előírt eljárásnak megfelel, és nem sérti a részvényesek egyenlőségének elvét. Ez az ítélet jelentőséget hordoz, mivel megerősíti a gyakorlatban széles körben alkalmazott módszer jogszerűségét.

Módszer 3: Az összes kibocsátott részvény megszerzésére vonatkozó záradékkal ellátott különféle részvények alkalmazása

Az összes kibocsátott részvény megszerzésére vonatkozó záradékkal ellátott különféle részvények használata a négy módszer közül a legbonyolultabb eljárás, de kihasználja a japán társasági jog (a Japán Társasági Törvény) rugalmasságát, és erőteljes készpénzkifizetési módszert kínál. Ez a módszer lehetővé teszi a teljes leányvállalattá válást még vitatott helyzetekben is, ha a domináns részvényes képes biztosítani két különleges közgyűlési határozatot.

Ez a módszer a japán társasági jog (a Japán Társasági Törvény) 108. cikk (1) bekezdésének 7. pontján és a 171. cikkének a különféle részvényekre vonatkozó rendelkezésein alapul. A legfontosabb jellemzője, hogy két lépcsőben történő különleges határozatot igényel (mindkettőhöz kétharmados többség szükséges).

Az eljárás két lépésben zajlik. Az első lépésben a társaság egy különleges közgyűlési határozattal módosítja az alapszabályt, és az összes kibocsátott általános részvényt átalakítja új típusú részvényekké, amelyeket a társaság egy közgyűlési határozattal megszerezhet (az összes kibocsátott részvény megszerzésére vonatkozó záradékkal ellátott különféle részvények). A második lépésben a társaság ismét különleges közgyűlési határozatot hoz, hogy megszerezze az összes ilyen részvényt (a Japán Társasági Törvény 171. cikke). Ebben a határozatban meghatározzák a megszerzés ellenértékét, de úgy tervezik, hogy a domináns részvényes új általános részvényeket kapjon, míg a kisebbségi részvényesek készpénzt vagy a részvényekből keletkező törtrészt kapnak. Ennek eredményeként a kisebbségi részvényesek végül készpénzt kapnak, és kilépnek a társaságból.

A kisebbségi részvényesek védelme is két lépésben biztosított. Az alapszabály-módosítási határozat ellen szavazó részvényesek részvényvisszavásárlási jogot gyakorolhatnak. A részvények megszerzésére vonatkozó határozat után, ha a részvényes elégedetlen a megszerzés ellenértékével, a bírósághoz fordulhat a tisztességes megszerzési ár megállapításáért (a Japán Társasági Törvény 172. cikke).

E módszer árazási megközelítését a 2020. október 6-i Tokyo High Court ítélet (a MAG Net Holdings eset) mutatta be. Ez az ítélet azt az igazságszolgáltatási megközelítést mutatja be, amely a „tisztességes ár” meghatározásakor figyelembe veszi a vállalat értékét abban az esetben, ha a készpénzkifizetés nem történt volna meg (az úgynevezett „ha nem lett volna” ár). Ez az ítélet kiemeli a bíróság szerepét a kisebbségi részvényesek gazdasági érdekeinek védelmében.

Módszer 4: A részvénykicserélés alkalmazása a japán jog szerint

A részvénykicserélés eredetileg vállalatcsoportokon belüli szervezeti átalakítások céljából jött létre, de annak rugalmas ellenértékét kihasználva alkalmazható készpénzes kivásárlásra is. Különösen akkor használják, amikor egy anyavállalat teljes mértékben leányvállalattá kívánja alakítani a tőzsdén jegyzett leányvállalatát.

Ez a módszer a japán társasági törvény (2005) 767. cikkelye alapján működik, amely a részvénykicserélésre vonatkozik. A hagyományos részvénykicserélés során a leányvállalat részvényesei ellenértékként az anyavállalat részvényeit kapják, de ha a cél a készpénzes kivásárlás, akkor az ellenérték készpénz (készpénzes ellenértékű részvénykicserélés) vagy más vagyontárgy lehet. Ezáltal a leányvállalat kisebbségi részvényeseit kötelező érvényűen ki lehet vásárolni. Az eljárás végrehajtásához mind az anyavállalatnak, mind a leányvállalatnak különleges határozatot kell hoznia a részvényesi közgyűlésen (a szavazatok több mint kétharmadának támogatásával), és a procedúra nem jár csekély terhekkel.

A módszer kiválasztásánál a legfontosabb szempont az adókezelés. Ha az anyavállalat részvényeit ellenértékként kapják a részvényesek, akkor az adóztatás elhalasztható lehet. Azonban, ha készpénzt kapnak ellenértékként, azt a részvények értékesítéseként tekintik, és az eladásból származó nyereség után azonnal meg kell fizetni a tőkenyereség-adót. Ez a kisebbségi részvényesek számára rendkívül fontos információ, és a tranzakció feltételeinek megállapodásakor is jelentős tényező.

A kisebbségi részvényesek védelmének érdekében, ha ellenezik a részvénykicserélést, az anyavállalat és a leányvállalat részvényesei gyakorolhatják a részvényvisszavásárlási jogot saját vállalatukkal szemben, és igényelhetik a részvények igazságos áron történő megvásárlását.

A különböző módszerek összehasonlítása és stratégiai választásuk

A készpénzes kivásárlás módszerének kiválasztása stratégiai üzleti döntés, amelyet a domináns részvényes által birtokolt szavazati jogok arányának, a kívánt eljárás gyorsaságának, valamint a megengedhető költségeknek és a komplexitásnak az összességében történő mérlegelése alapján kell meghozni. Nincs olyan módszer, amely abszolút értelemben jobb lenne, helyzetfüggően kell megtalálni a legoptimálisabb választást.

A szavazati jogok 90%-át vagy annál többet birtokló domináns részvényes számára a részvényesi közgyűlés nélkül, csupán a felügyelőbizottság határozatával gyorsan végrehajtható „különleges uralmi részvényes részvények átruházásának követelése” a leginkább erőteljes választási lehetőség. Másrészről, ha a szavazati jogok aránya két harmad felett, de 90% alatt van, ezt a módszert nem lehet alkalmazni, és ebben az esetben a „részvények egyesítését” vagy a „teljes körűen felvásárolható osztályrészvények használatát” kell mérlegelni. E két lehetőség összehasonlításakor általában a két különleges határozatot igénylő teljes körűen felvásárolható osztályrészvényekkel szemben a részvények egyesítése egyszerűbb és gyorsabb eljárás, mivel itt csak egy különleges határozat szükséges. A „részvények cseréjének alkalmazása” főként anya- és leányvállalatok közötti teljes mértékű leányvállalattá válás esetén használatos, ahol a kisebbségi részvényesek kizárása érdekében a kompenzációt készpénzben adják, de itt mindkét társaságnál szükség van különleges határozatra.

A „tisztességes ár” körüli gyakorlat és pereskedési kockázatok Japánban

A kiválasztott készpénzkifizetési módszertől függetlenül a siker kulcsa a „tisztességes ár” meghatározása. A japán társasági törvény által előírt eljárások betartása önmagában nem elegendő, mivel a kisebbségi részvényeseknek fizetendő ellenszolgáltatás valódi tisztességessége a leggyakrabban vitatott kérdés, és a vállalatok számára a legnagyobb pereskedési kockázatot jelenti.

A bírósági gyakorlatot vizsgálva látható, hogy a bíróságok nem fogadják el feltétel nélkül a vállalat által meghatározott árat. A bíróságok különféle vállalatértékelési módszereket, mint például a DCF-módszer, a piaci részvényár-módszer, a nettó eszközérték-módszer alkalmazásával, és figyelembe veszik a tranzakció hiányában lévő vállalatértéket (a „ha nem lenne” árat) és a tranzakció révén keletkező szinergiák tisztességes elosztását is magában foglaló összetett fogalmakat, hogy saját ítéletüket hozzák meg.

Ezért a készpénzkifizetést tervező vállalatok számára elengedhetetlen, hogy felkészüljenek a bírósági felülvizsgálatra, és objektíven bizonyítsák az ár tisztességességét. A gyakorlatban a legfontosabb kockázatkezelési stratégia egy független harmadik fél értékelő intézet által kiadott tisztességes árról szóló vélemény (Fairness Opinion) beszerzése. Ez a vélemény erős bizonyítékul szolgál arra, hogy a felügyelőbizottság gondosan járt el az ár meghatározásakor, és alapot nyújt a bírósági eljárásban a felügyelőbizottság döntésének megalapozottságához. Ha a tisztességes ár meghatározását elhanyagolják, az súlyos következményekhez vezethet, mint például jelentős pereskedési költségek, a menedzsment idejének pazarlása, a bíróság által elrendelt áremelés, valamint a vállalat hírnevének rongálódása.

Összefoglalás

Ahogy ebben a cikkben láthattuk, a készpénz kivonása (cash-out) egy létfontosságú stratégiai eszköz a japán társasági jog alapján, amely lehetővé teszi a vállalatok számára, hogy 100%-os ellenőrzést szerezzenek, és ezzel jelentősen növeljék az üzleti mozgékonyságot és hatékonyságot. A megvalósítás során a domináns részvényes által birtokolt szavazati jogok arányától és a körülményektől függően a négy fő módszer közül a legmegfelelőbbet kell kiválasztani. Azonban bármelyik módszert is alkalmazzuk, a sikeres és jogilag hibátlan készpénz kivonásának univerzális kulcsa az, hogy a kisebbségi részvényesek számára ‘tisztességes árat’ számoljunk ki és ajánljunk fel őszintén. Ennek a lényegi tisztességnek a biztosítása a legfontosabb kockázatkezelési eszköz, és a zökkenőmentes tranzakció megvalósításának kulcsa.

A Monolith Jogügyi Iroda széleskörű tapasztalattal rendelkezik a japán ügyfelek számára nyújtott jogi szolgáltatásokban, különösen a készpénz kivonásával (cash-out) kapcsolatos jogi kérdésekben. Irodánk átfogó támogatást nyújt az ilyen összetett tranzakciók stratégiai tervezésétől kezdve a japán társasági jog által előírt szigorú eljárások betartásán át a pereskedési kockázatok kezeléséig. Irodánkban több olyan jogász is dolgozik, akik külföldi jogi képesítéssel rendelkeznek és angolul beszélnek, így nemzetközi M&A és szervezeti átalakítások esetén is biztosítani tudjuk a zökkenőmentes kommunikációt és a pontos jogi tanácsadást. A teljes ellenőrzés elérésének fontos üzleti döntésében mi leszünk a vállalat megbízható partnere. A jelentésben használt források