Yatırım Sözleşmelerindeki Varsayılan Tasfiye Hükümleri Nedir?

Yatırım sözleşmelerinde, varsayılan likidasyon hükümleri olarak adlandırılan maddelerin belirlenmesi durumu olabilir. Varsayılan likidasyon hükümleri hakkında, başlangıçta, hangi durumlarda belirlenmesi gerektiği, ayrıca, içeriğin ne olması gerektiği gibi konuların incelenmesi gereken birçok konu bulunmaktadır. Bu nedenle, bu makalede, yatırım sözleşmelerindeki varsayılan likidasyon hükümleri hakkında açıklama yapacağız.

https://monolith.law/corporate/importance-and-necessity-of-investment-contract[ja]

Varsayılan Tasfiye Hükmü Nedir?

Varsayılan Tasfiye Hükmü (Deemed Liquidation), bir şirketin birleşme ve satın alma (M&A) durumunda tasfiye edilmiş sayılması ve yatırımcılara dağıtım yapılması hükmünü ifade eder. Yatırım sözleşmelerinde varsayılan tasfiye hükmü belirlendiğinde, bu hükme tabi olan hissedarlar, M&A sonucunda elde edilen bedelden diğer hissedarlara göre öncelikli olarak pay alabilirler.

Genellikle, kalan varlıkların dağıtımında öncelik hakkı tanındığında, M&A sonucunda elde edilen bedel, kalan varlıkların dağıtım yöntemiyle aynı şekilde dağıtılması hükmü belirlenir.

Kabul Edilen Tasfiye Hükmünün Amacı

Kabul edilen tasfiye hükmünün belirlenmesinin ana amacı, kurucuların veya başlangıçta yer alan kişilerin hisse senetlerini aldıkları fiyattan daha yüksek bir fiyata hisse senedi alan VC’ler gibi hissedarların haklarını ve çıkarlarını korumaktır. Bir girişim şirketi halka açılmayı hedefliyor olsa bile, halka açılmaya ulaşmayan durumlar daha yaygındır ve genellikle başka bir şirket tarafından satın alınır veya başka bir şirket tarafından absorbe edilir, yani birleşme ve satın alma (M&A) durumları oluşur. Bir M&A gerçekleştiğinde, bu bedeli hisse oranına göre dağıtmak söz konusu olduğunda, yüksek bir alım fiyatına hisse senedi alan VC’ler büyük bir zarar yaşayabilir.

Örneğin, 10.000 hisse senedi çıkaran bir şirkette, kurucular veya başlangıçta yer alan kişiler, hisse başına 10.000 yen karşılığında 9.000 hisse (hisse oranı %90) satın alırlar. Bu durumda, hisse senedi alım fiyatı 90 milyon yen olur.

Diğer yandan, VC’ler, hisse başına 100.000 yen karşılığında 1.000 hisse (hisse oranı %10) satın alırlar. Bu durumda, hisse senedi alım fiyatı 100 milyon yen olur. Daha sonra, girişim şirketi büyür ve 500 milyon yenlik bir M&A teklifi ortaya çıkar. Bu durumda, kurucular veya başlangıçta yer alan kişiler, hisse oranına göre dağıtım alabilirlerse, 450 milyon yenlik bir dağıtım alabilirler ve hisse senedi alım fiyatı olan 90 milyon yen çıkarıldığında, 360 milyon yen kar elde ederler.

Diğer yandan, VC’ler açısından bakıldığında, hisse oranına göre dağıtım alırlarsa, 50 milyon yenlik bir dağıtım alırlar ancak hisse senedi alım fiyatı 100 milyon yen olduğu için, sonuç olarak 50 milyon yenlik bir zarar yaşarlar. Kurucular veya başlangıçta yer alan kişiler, 360 milyon yenlik bir kar elde edebilecekleri için, VC’ler zarar yaşasa bile M&A’yi gerçekleştirme olasılıkları vardır. Kabul edilen tasfiye hükmünün ana amacı, yukarıdaki gibi durumlarda zarar yaşayan VC’lerin haklarını ve çıkarlarını korumaktır.

Varsayılan Tasfiye Hükmünün Etkisi Üzerine

Varsayılan tasfiye hükmü hakkında, daha önce belirtildiği gibi, genellikle, kalan varlıkların dağıtımında öncelik hakkı tanındığında, M&A ile elde edilen karşılık hakkında, kalan varlıkların dağıtım yöntemiyle aynı yöntemle dağıtılacağı belirlenir. Bu tür varsayılan tasfiye hükümleri durumunda, şirketin tasfiye edildiği kabul edilir ve kalan varlıkların dağıtım yöntemiyle aynı yöntemle dağıtım yapılır ve kalan varlıklar hakkında öncelikli hisse senetlerine sahip olan tür hisse senetleri, M&A ile elde edilen karşılığın dağıtımını öncelikli olarak alabilir.

Eğer varsayılan tasfiye hükmü belirlenmemişse, kalan varlıkların dağıtımında öncelikli dağıtım hakkına sahip olan hissedarlar, şirketin feshedilmesi veya tasfiye edilmesi durumunda öncelikli ödeme alabilirler, ancak satın alma veya birleşme gibi M&A gerçekleştirildiğinde, öncelikli dağıtım alamazlar.

Bu şekilde, varsayılan tasfiye hükmünün etkisi, kalan varlıkların dağıtımında öncelikli dağıtım hakkına sahip olan hissedarlar için, satın alma veya birleşme gibi M&A gerçekleştirildiğinde bile, öncelikli dağıtım alabilecekleri şeklindedir.

Kabul Edilen Tasfiye Hükümlerinin Kapsamı

Kabul edilen tasfiye hükümlerini belirlerken, bu hükümlerin kapsamını açıkça belirlemek önemlidir. Örneğin, M&A genel bir ifade olmasına rağmen, hisse devri, yeni hisse alımı, hisse değişimi, işletme devri, birleşme, şirket bölünmesi gibi çeşitli yöntemler düşünülebilir. Dolayısıyla, kabul edilen tasfiye hükümlerinin kapsamı belirginleşmediği takdirde, taraflar arasında anlaşmazlık çıkma ihtimali vardır.

Not: İşletme devri veya şirket bölünmesi gibi M&A durumlarında, M&A’nın bedeli, hissedarlara değil, şirkete dağıtılır. Bu nedenle, bunu kabul edilen tasfiye hükmü olarak belirlemek mümkün olmayabilir ve hissedarlara dağıtılacağını belirten bir hüküm ayrıca belirlenmesi gerekebilir.

Kabul Edilen Tasfiye Maddesinin Tetikleme Koşulları

Yukarıda, kabul edilen tasfiye maddesinin hedefini açıkladık, ancak kabul edilen tasfiye maddesinin tetikleme koşullarını da belirginleştirmemiz gerekmektedir. Örneğin, hedef alınan M&A için, belirli bir piyasa değerini aştığında yalnızca tasfiye maddesinin uygulanmasına izin verileceği şeklinde bir düzenleme yapılabilir. Tetikleme koşulları hakkında, piyasa değeri, VC vb. hissedarların hisse alım fiyatı, her hissedarın hisse oranı gibi durumlar göz önünde bulundurularak, detaylı bir inceleme yapılması gerekmektedir.

Kabul Edilen Tasfiye Hükmüne Göre Karşılığın Dağıtımı

Yukarıda belirtildiği gibi, kabul edilen tasfiye hükmü genellikle, arta kalan varlıkların dağıtımında öncelik hakkı tanındığında, M&A ile elde edilen karşılığın, arta kalan varlıkların dağıtım yöntemiyle aynı şekilde dağıtılması gerektiği belirtilir. Bu nedenle, karşılığın dağıtımı, arta kalan varlıkların dağıtımıyla aynı olacaktır.

Ancak, kabul edilen tasfiye hükmü için, karşılığın mutlaka arta kalan varlıkların dağıtım yöntemiyle aynı şekilde dağıtılması gerektiği belirtilmesi gerekmez. Bu nedenle, karşılığın, arta kalan varlıkların dağıtım yönteminden farklı bir şekilde dağıtılması da mümkündür. Bu durumda, söz konusu karşılığın vergisel açıdan nasıl değerlendirileceği sorunu da ortaya çıkar. Dolayısıyla, karşılığın arta kalan varlıkların dağıtım yönteminden farklı bir şekilde dağıtılması durumunda, vergisel sorunları da göz önünde bulundurarak düzenlemeler yapılması gerekmektedir.

Yatırım Sözleşmeleri veya Hisse Sahipleri Arasındaki Sözleşmelerde Kabul Edilen Tasfiye Hükümleri Zorunlu Mudur?

Tasfiye kabul hükümlerinin, yatırım sözleşmeleri veya hisse sahipleri arasındaki sözleşmeler gibi “sözleşmeler” aracılığıyla belirlenmesinin yanı sıra, bu hükümlerin “tüzük” ile belirlenip belirlenemeyeceği konusu tartışılmaktadır. Tasfiye kabul hükümleri içeren sınıf hisseleri hakkında, sınıf hisselerinin içeriğini belirleyen Japon Şirketler Kanunu’nun 108. maddesi üzerinden, 108. maddeye uymayan bir durum olduğundan, tüzük ile belirlenmesi konusunda olumsuz görüşler bulunmaktadır.

Ayrıca, Japonya Ekonomi, Ticaret ve Sanayi Bakanlığı’nın 2018 (Heisei 30) Mart ayında yayınladığı “Japonya’daki Sağlıklı Girişim Sermayesi Yatırımları ile İlgili Sözleşme Hususlarına Dikkat Edilmesi” başlıklı 50. sayfasında, “Tasfiye kabulü, isteğe bağlı bir sözleşme hükmü olarak belirlenir. Yani, tüm hissedarlara etki eden tüzük hükümlerine dayalı öncelikli dağıtım ve kalan varlık dağıtımının aksine, yatırımcılara sözleşme hükümlerine dayalı öncelikli dağıtım sağlar.” denilmektedir.

Bu ifadeden yola çıkarak, Japonya Ekonomi, Ticaret ve Sanayi Bakanlığı’nın, tasfiye kabul hükümlerinin tüzük yerine sözleşme ile belirlendiğini düşündüğünü söyleyebiliriz.

https://monolith.law/corporate/issuance-of-class-shares[ja]

Kabul Edilmiş Tasfiye Hükümlerinin Örnekleri

Kabul edilmiş tasfiye hükümlerinin örnekleri hakkında, örneğin, aşağıdaki gibi hükümler düşünülebilir.

Madde ○ (Kabul Edilmiş Tasfiye Hükmü)

Sözleşme tarafları, işletme satın alımı sonucunda alacakları bedelin, tüzükte belirlenen kalan varlık dağıtım hakkının hesaplama formülüne benzer bir şekilde hesaplanan bedelle her bir hissedarın alacağını kabul eder.

Özet

Yukarıda, yatırım sözleşmelerindeki varsayılan likidasyon hükümleri hakkında açıklamalar yaptık. Girişim şirketlerinin, VC’ler ve benzerleri ile yatırım sözleşmesi müzakereleri yaptığında, VC’lerin ve benzerlerinin varsayılan likidasyon hükümlerini belirlemeyi önerdiklerini sıkça görebilirsiniz. Girişim şirketlerinin VC’lerden ve benzerlerinden yatırım alabilmesi için, VC’lerin ve benzerlerinin taleplerine yanıt vermesi gerekmektedir. Ancak, ileride dezavantajlı duruma düşmemek için, varsayılan likidasyon hükümlerinin içeriğini dikkatlice incelemek gerekmektedir. Varsayılan likidasyon hükümlerinin incelenmesi konusunda, uzman bilgisi gerektiği için, bir uzman olan avukatın tavsiyesini almanın uygun olacağını söyleyebiliriz.