스타트업의 투자 계약에서 전환 청구권 조항에 대해 설명
“투자 계약”이란 기업이 투자를 받을 때, 투자자와 체결하는 계약입니다. 투자 계약에는 주식의 수량, 가격, 납입 조건 등을 포함한 다양한 내용이 포함되어 있습니다.
투자자가 보유한 우선주의 희석을 방지하기 위해서도, 이 투자 계약에서 ‘전환 청구권 조항’을 적절하게 정해두는 것이 중요합니다.
이번에는 스타트업의 투자 계약에서 우선주주에게 부여되는 ‘전환 청구권’이란 어떤 권리인지, ‘전환 청구권 조항’에서는 어떤 내용을 정해두어야 하는지에 대해 자세히 설명하겠습니다.
우선주에서 보통주로의 ‘전환’이란?
종류주식 중에서 특정 사항에 대해 우선권을 가진 주식을 ‘우선주’라고 합니다. 이 우선주를 보유하는 주주(우선주주)가 발행회사에 대해 해당 우선주를 보통주로 전환하는 것을 요구할 수 있는 권리를 ‘전환청구권’이라고 합니다.
회사법에서는 주주가 해당 주식회사에 대해 그의 취득을 요구할 수 있는 종류주식의 발행이 인정되고 있습니다(회사법 제108조 제1항 제5호). 주식회사가 해당 주식을 취득하는 대가로는 금전, 사채·신주예약권, 보통주, 그 외의 종류주식 등을 교부할 수 있습니다. 주식회사가 우선주를 취득하고, 그 대가로 보통주를 해당 주주에게 교부하는(즉, 우선주를 보통주로 ‘전환’하는) 권리를 ‘취득청구권’과는 구별하여 ‘전환청구권’이라고 합니다.
벤처의 투자계약에서 규정되는 ‘종류주식’에 대해 자세히 알고 싶으신 분은 아래 기사에서 자세히 설명하고 있으니, 이 기사와 함께 보시기 바랍니다.
https://monolith.law/corporate/issuance-of-class-shares[ja]
전환청구권은 언제 행사되는가?
전환청구권을 행사하면, 해당 주주는 우선주에 부여된 각종 권리를 잃게 되므로, 일반적으로 우선주주가 스스로 전환청구권을 행사하는 것은 예상하기 어렵지만, 제한적으로 다음과 같은 경우에 행사될 수 있습니다.
스타트업이 IPO(주식공개)를 하는 경우
일본에서는, 주식공개나 장외등록되는 주식은 일반적으로 ‘보통주’이므로, 스타트업이 IPO를 진행하는 경우에는 미리 ‘우선주’를 ‘보통주’로 전환해 두어야 합니다.
스타트업이 인수되는 경우
스타트업이 경영에 진행이 어려워져 인수되는 경우, 우선주를 없애는 것이 인수자로부터 요구되고, 우선주주에게 전환청구권의 행사를 요청하는 경우가 있습니다. 그러나, 사업이 성공하고 있는 스타트업의 인수의 경우에는, 주가는 높아질 것이므로, 우선주주로서는 보통주로 전환하는 것이 더 많은 상승폭을 얻을 수 있는 가능성도 있습니다.
전환청구권 조항에서의 전환가액 조정법
우선주를 보통주로 전환하는 비율을 ‘전환비율’이라고 합니다. 우선주의 발행 시점에서의 전환비율은 보통 1:1로 정해지지만, 그 후 보통주의 분할이나 무상배당 등이 실시되면 보통주의 총 수가 증가하고 1주당 가치가 하락(주식이 희석)합니다. 이 경우 우선주주의 이익이 손상되므로, 전환비율을 조정하는 전환청구권 조항이 필요하게 됩니다.
예를 들어, 이미 발행된 A종 우선주의 납입금액보다 낮은 금액으로 B종 우선주가 발행되는 경우(※)에는 희석을 방지하기 위해 전환가액을 조정하는 조항을 정합니다.
(※)이러한 자금조달을 일반적으로 ‘다운라운드’라고 부릅니다.
희석을 방지하기 위한 전환가액의 조정 방법에는 주로 ‘풀 래쳇 방식’과 ‘가중평균 방식’의 2가지가 있습니다.
풀 래쳇 방식
투자자에게 유리한 방식이 바로 이 풀 래쳇 방식(Full Ratchet Adjustment)입니다. 이 방식의 조정 방법은 다운라운드에서 전환가액을 새로 발행하는 우선주의 발효가액과 동일한 금액까지 낮추는 것입니다.
예를 들어, A종 우선주의 초기 설정된 전환가액이 1,000엔이고, B종 우선주의 발효가액을 500엔으로 한 경우, 새로운 전환가액은 500엔이 되어 A종 우선주주는 2배의 보통주로 전환할 수 있게 됩니다.
가중평균 방식
실제로 가장 많이 사용되는 것이 가중평균 방식(Weighted Average Adjustment)으로, 새로운 전환가액은 다음의 계산식으로 구할 수 있습니다.
신・전환가액 = 구・전환가액 ×【｛ 이미 발행된 주식수＋（ 신규 발효주식수 × 발행가액 ）÷구・전환가액 ｝÷（ 이미 발행된 주식수 ＋ 신규 발행주식수 ）】
또한, 위의 계산식에서 ‘이미 발행된 주식수’의 정의에 따라, ①브로드베이스 방식과 ②나로우베이스 방식으로 나뉩니다.
브로드베이스 방식
브로드베이스 방식에서는 ‘이미 발행된 주식수’에, 아래의 주식수의 합계를 채택하여 조정폭이 작아집니다.
- 발행된 보통주
- 우선주를 전환하여 얻은 보통주
- 스톡옵션(신주예약권)이나 전환예약권부 주식 등의 잠재주식
나로우베이스 방식
나로우베이스 방식에서는 ‘이미 발행된 주식수’에는 앞서 언급한 ‘잠재주식’은 포함하지 않으므로, 조정폭이 크고 우선주주에게 유리하다고 여겨집니다. 또한, 나로우베이스 방식에서는 발행된 보통주의 수만을 ‘이미 발행된 주식수’로 하는 경우도 있습니다.
실제로, 3종류의 주식을 발행하고 있는 스타트업이 새로 B종 우선주를 발행하는 경우의, 브로드베이스 방식과 나로우베이스 방식에 따른 전환가격의 차이를 살펴봅시다.
- 보통주 10,000주
- A종 우선주 3,000주（＠10만엔＝구・전환가격 ）
- 스톡옵션 2,000주
- 발행예정의 B종 우선주 4,000주（＠5만엔＝발행가격）
【브로드베이스 방식으로 전환가격을 계산】
신・전환가액＝10만엔 ×［｛( 10,000 ＋ 3,000 ＋ 2,000 ) ＋（ 4,000 × 5만엔 ）÷ 10만엔 ｝÷ ｛（ 10,000 ＋ 3,000 ＋ 2,000 ) ＋ 4,000 ）］= 8만9,474엔
（※1엔 미만의 소수점은 소수 첫째 자리를 반올림, 이하 동일）
【나로우베이스 방식으로 전환가격을 계산】
신・전환가액＝10만엔 ×［｛( 10,000 ＋ 3,000 ) ＋（ 4,000 × 5만엔 ）÷ 10만엔 ｝÷ ｛（ 10,000 ＋ 3,000 ) ＋ 4,000 ）］= 8만8,235엔
계산 결과, 위의 경우에서는 나로우베이스 방식이 A종 우선주주에게 1,239엔 저렴하게 보통주를 얻을 수 있어 유리함을 알 수 있습니다.
전환가액 조정을 하지 않는 경우
투자 계약에서는 일반적으로 전환가액의 조정을 하는 것을 정하는 것이 일반적이지만, 다음과 같은 경우에는 예외적으로 전환가액의 조정을 하지 않는 것을 정할 수 있습니다.
특정 주주의 동의가 있을 경우
앞서 언급한 전환청구권을 행사하는 사례와 마찬가지로, 성과가 악화된 회사에 대해 새로운 투자자가 구제적인 투자를 하는 조건으로, 기존의 우선주주가 전환가격의 조정을 하지 않는 것을 요구하는 경우가 있습니다.
이러한 경우에 대응하기 위해, 일정한 종류의 주주가 동의한 경우에는 전환가격의 조정을 하지 않는 것을 정하는 것이 일반적입니다.
스톡 옵션을 발행하는 경우
투자자의 사전 승인 없이 발행할 수 있는 스톡 옵션의 양을 일반적으로 ‘스톡옵션 풀’이라고 하며, 투자 계약에서 스톡옵션 풀과 함께 스톡 옵션의 발행 시에는 전환가격의 조정을 하지 않는 것을 정하는 경우가 많습니다.
왜냐하면, 투자자는 스톡 옵션 풀에 대해 동의할 때, 스톡 옵션을 발행하면 주식이 희석되는 것을 이해하고 있기 때문입니다.
Pay to Play 조항
전환가액의 조정을 하지 않는 경우 중 ‘Pay to Play 조항’에 의한 것이 있습니다. 주로 다운라운드에서의 투자에서, 신주를 인수하지 않는 우선주주에 대해 일정한 패널티를 부과하는 조항을 ‘Pay to Play 조항’이라고 합니다.
패널티의 예로는 다음과 같은 것들이 있습니다.
- 해당 우선주주에 대한 전환가액의 조정을 하지 않는다
- 해당 우선주주에 대해, 이후의 전환가액의 조정을 전혀 하지 않는다
- 해당 우선주주가 보유하는 우선주식을 보통주식으로 강제 전환한다
요약: 투자 계약에서의 전환 청구권 조항에 대해
스타트업의 투자 계약에서 정의하는 전환 청구권 조항은 주로 다운라운드에서 우선주식의 희석 방지 등에 대해 규정하고 있지만, 전환 비율의 조정 방식이나 예외 규정 등 중요한 내용도 포함되어 있습니다.
투자 계약에서 전환 청구권 조항을 규정할 때는 투자자의 이익뿐만 아니라 회사의 이익도 고려하여 계약서를 작성해야 하므로, 전문적인 지식과 경험이 풍부한 변호사에게 사전에 상담하는 것을 권장합니다.
투자 계약에서 정의하는 ‘주식에 관한 조항’에 대해 자세히 알고 싶은 분은 아래 기사에서 자세히 설명하고 있으니, 이 기사와 함께 참고하시기 바랍니다.
https://monolith.law/corporate/investment-contract-shares-provision[ja]
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