投資契約における株式に関する条項とは

投資契約の内容として様々な条項が規定されますが、株式に関する条項が規定されることがあります。

株式に関する条項は、投資家からみると、投資の対価として引き受ける株式に関するものであり、投資契約の中でも重要な条項となります。また、会社からみても、経営陣の持株比率の関係や、株式の外部への流失を防止するなどの観点から、しっかり規定しておくことが求められる条項であり、重要な条項となります。そこで、本記事では、投資契約における株式に関する条項について説明をします。

投資契約における株式に関する条項

投資契約における株式に関する条項として、以下の条項が考えられます。

1. 発行される新株等の優先引受に関する条項
2. 優先買取権・先買権に関する条項
3. 共同売却権・譲渡参加権に関する条項
4. 株式の譲渡に関する条項
5. ドラッグ・アロング・ライトに関する条項

発行される新株等の優先引受に関する条項

VC等としては、発行される新株等を優先的に引き受けることは、自己の持株比率を維持することにつながります。

自己の持株比率を維持することにより、VC等は、株主としての議決権を行使することができ、支配権を維持することができることになりますが、それに加えて、持株比率に応じて株式上場やM&Aの際にリターンを得ることができるため、VC等にとって持株比率の維持は重要な事柄になります。

そこで、投資契約の内容として、ベンチャー起業等から発行される新株等を、VC等が優先的に引き受けることができる旨の条項が規定されることがあります。発行される新株等の優先引受に関する条項については、規定をしましても、通常ベンチャー企業等に大きなリスクが生じることは想定されません。

ただ、規定をする際には、次の２点については気を付ける必要があります。

ストックオプションの発行について

ストックオプションとは、株式会社の経営者、従業員や投資家などが、株式会社の株式を一定の行使価格で購入できる権利のことをいいます。ベンチャー企業等では、優秀な人材に対してストックオプションを付与することにより、優秀な人材を確保するという方法が行われることがあります。そのため、会社としては、ストックオプションを優秀な人材の確保に用いたいということが本音となります。そのため、優先引受に関する条項の内容については、ストックオプションを除外して規定しておくことが望ましいといえます。優先引受に関する条項について、特に規定をしなければ、ストックオプションもその対象となってしまい、優秀な人材の確保に用いることができないという状況が生じかねないので注意をするようにしましょう。

優先引受の権利行使の期間について　　　　　　　

優先引受の権利行使の期間が規定されていない場合、VC等がなかなか権利行使を行わず、会社のファイナンスがなかなか進まないという状況が生じることが考えられます。そのような状況を避けるために、投資契約の内容として、優先引受の権利行使の期間を規定することが望ましいといえます。

優先買取権・先買権に関する条項

優先買取権・先買権とは

上記で説明をした発行される新株等の優先引受に関する条項は、「会社が」新株等を発行する場合に、優先的に引き受けることができる権利を認める条項でした。一方、優先買取権・先買権は、特定の株主が自己の保有する株式を譲渡する場合、優先買取権・先買権を有する者に、その譲渡の対象となった株式を、他の者に優先して買い取ることを認める権利のことをいいます。

優先買取権・先買権に関する条項の目的

優先買取権・先買権の主な目的は以下の２つとなります。

1. 株式を買い取ることにより、自己の保有株式数を増やし、自己の持株比率を高めるという目的
2. 株式が会社にとって好ましくない第三者に譲渡されることを防ぐ目的

優先買取権・先買権は経営者に認められるか

優先買取権・先買権が行使されたことによる買い取りのケースをまとめると以下のようになります。

• 経営者が譲渡し、経営者が買い受ける場合
• 経営者が譲渡し、投資家が買い受ける場合
• 投資家が譲渡し、経営者が買い受ける場合
• 投資家が譲渡し、投資家が買い受ける場合

投資家が株式を譲渡する場合、株式が売却できればよいため、経営者が買い受けるのか、投資家が買い受けるのかどちらでも問題がないというケースが多く、また、経営者からすれば、株式が好ましくない第三者に買い受けられるくらいであれば、自己が買い受けたいと考えるケースも多くなります。そのため、投資家が株式を譲渡する場合に、経営者が優先的に買い受けを行うということについては一定の合理性があります。

そこで、優先買取権・先買権が、経営者に認められているというケースも多くあります。また、優先買取権・先買権については、全部の買い取りとしなければ、上記２の目的を達成することができないため、一部ではなく、全部の買い取りとする場合が多いです。

そして、複数の株式を譲渡する場合、優先買取権・先買権を行使した者が複数いるときには、優先買取権・先買権を行使した者が按分して株式を買い受けるという運用が一般的です。

共同売却権・譲渡参加権に関する条項

共同売却権・譲渡参加権とは

共同売却権・譲渡参加権とは、特定の株主が株式を売却しようとした際に、他の株主が共同で株式を売却すること、すなわち、自己の株式についても売却の機会を確保するように要求することを認める権利になります。

共同売却権・譲渡参加権に関する条項の目的

共同売却権・譲渡参加権に関する条項の主な目的は、株主間で株式の売却の機会を共有することにより、特定の株主のみが株を売却し、利益を得るという状況を防止することにあります。特に少数株主にとっては、大株主が株式を売却し、会社の親会社や会社組織が変更になったというような状況が不意打ち的に生じてしまうと、株式を売却する機会を逃す可能性があります。その結果として、Exitにより利益を得る機会を失うことにもなりかねません。

このことから、共同売却権・譲渡参加権に関する条項は、少数株主にとって特に重要な条項といえます。

共同売却権・譲渡参加権は経営者に認められるか

共同売却権・譲渡参加権が行使されたことによる売却への参加のケースをまとめると以下のようになります。

• 経営者が株式を譲渡する際に、経営者が参加する場合
• 経営者が株式を譲渡する際に、投資家が参加する場合
• 投資家が株式を譲渡する際に、経営者が参加する場合
• 投資家が株式を譲渡する際に、投資家が参加する場合

優先買取権・先買権については、経営者に認めることに一定の合理性が認められ、経営者に認められているケースも多いと説明しました。

しかし、共同売却権・譲渡参加権については、経営者に認められないことが一般的です。VC等の投資家については、共同売却権・譲渡参加権を認めることにより、一定の時期に譲渡の機会を確保する必要性及び合理性があります。

一方、経営者については、VC等の投資家とは異なり、会社に投資を行うことが主たる目的ではなく、会社を経営していくことが主たる目的です。そのため、経営者については、VC等の投資家と異なり、共同売却権・譲渡参加権を認め、一定の時期に譲渡の機会を確保する必要性及び合理性が認められず、共同売却権・譲渡参加権が認められないことが一般的になります。

ただ、当初から経営者が株式を譲渡することが予定されているような場合には、例外的に共同売却権・譲渡参加権が認められることがあります。

共同売却権・譲渡参加権に関する条項の規定の際の留意点

共同売却権・譲渡参加権については、譲渡が認められる株式数をどのように定めるか、株式の買い受けを希望する者が、株式の買い受け希望数を変更した際に、どのような取扱をするべきかなどを明確にしておくことが重要となります。

また、共同売却権・譲渡参加権は、投資契約の内容として、優先買取権・先買権と同時に規定されることがあります。そこで、同時に規定される場合には、両者の関係をどう調整するかについても検討をしておく必要があります。

株式の譲渡に関する条項

投資契約においては、ベンチャー企業等とVC等との利害関係を調整する必要から、株式の譲渡に関し、何らかの取り決めが行われることが通常です。例えば、経営者が株式を譲渡する際には、譲渡についてVC等の承認を要する旨の条項が規定されることがあります。また、VC等が株式を譲渡する際には、譲渡を自由に行うことができることが明記されることがあります。これは、VC等については、一定の時期に株式の譲渡の機会を確保する必要性及び合理性が認められるからです。

ただ、VC等が会社にとって好ましくない者に対しても自由に株式を譲渡できるとすると、会社に不利益が生じる可能性もあります。そこで、VC等の株式譲渡については、基本的には自由な譲渡を認めるものの、特定の者への譲渡については会社の承認を要する旨を規定するなど、譲渡の一部制限を規定することについて交渉を行うということも考えられます。

ドラッグ・アロング・ライトに関する条項

ドラッグ・アロング・ライトとは、強制売却権とも言われ、「一定の条件を満たす場合、投資家が主導して経営陣や他の株主も巻き込んでＭ＆Ａやexitを強制できる権利」（磯崎哲也『起業のエクイティ・ファイナンス』139頁）のことをいいます。ドラッグ・アロング・ライトについては、以下の記事で説明を行っておりますのでそちらをご参照ください。

まとめ

以上、投資契約における株式に関する条項について説明をしました。株式に関する条項については、株式の持株比率やExitの際のリターンにも影響を及ぼすものですので、会社にとっても、VC等の投資家にとっても重要な条項となります。そのため、投資契約の中で明確に規定しておくことが必要となります。

ただ、投資契約における株式に関する条項の検討については、専門的な知識が要求されるため、専門家である弁護士に投資契約書を作成してもらうか、弁護士によるアドバイスを受けるということが望ましいといえます。